Private Credit มูลค่า 2 ล้านล้านดอลลาร์ จุดชนวนความกังวลด้านเสถียรภาพโลก หน่วยงานกำกับดูแลส่งสัญญาณเตือน

ในช่วงเวลาที่ตลาดการเงินโลกกำลังเผชิญกับแรงกดดันจากหลายทิศทางพร้อมกัน ทั้งความขัดแย้งในตะวันออกกลาง ราคาพลังงานที่พุ่งสูง และความไม่แน่นอนทางภูมิรัฐศาสตร์ มีความเสี่ยงอีกประเภทหนึ่งที่กำลังเติบโตอย่างเงียบๆ แต่ทรงพลังอย่างมากในระบบการเงินโลก นั่นคือ Private Credit หรือสินเชื่อเอกชนที่ไม่ผ่านตลาดทุนสาธารณะ

Financial Stability Board (FSB) หน่วยงานกำกับดูแลเสถียรภาพทางการเงินระดับโลกที่ประกอบด้วยธนาคารกลาง หน่วยงานกำกับดูแล และรัฐมนตรีการคลังจากประเทศกลุ่ม G20 ออกรายงานที่ครอบคลุมและเตือนอย่างชัดเจนในวันพุธว่า อุตสาหกรรม Private Credit ที่กำลังเติบโตจนมีมูลค่าใกล้ 2 ล้านล้านดอลลาร์ กำลังสร้างความเปราะบางให้กับตลาดการเงินโดยรวม และเรียกร้องให้หน่วยงานกำกับดูแลในระดับชาติเพิ่มความเข้มงวดในการกำกับดูแลอุตสาหกรรมนี้โดยเร็ว

Private Credit คืออะไร และทำไมมันถึงเติบโตขึ้นมาขนาดนี้?

ก่อนที่จะเข้าใจความเสี่ยงที่ FSB กำลังเตือน จำเป็นต้องเข้าใจว่า Private Credit คืออะไรและมันเติบโตมาได้อย่างไร

Private Credit หรือสินเชื่อเอกชนคือการปล่อยกู้โดยตรงจากกองทุนและนักลงทุนสถาบันไปยังบริษัทต่างๆ โดยไม่ผ่านธนาคารพาณิชย์หรือตลาดตราสารหนี้สาธารณะ มันเปรียบเสมือน “ธนาคารเงาที่มีขนาดใหญ่มาก” ที่ดำเนินงานนอกสายตาของสาธารณชนและนอกระบบกำกับดูแลแบบดั้งเดิม

รากเหง้าของการเติบโตอย่างรวดเร็วของ Private Credit มาจากวิกฤตการเงินโลกในปี 2551 เมื่อธนาคารพาณิชย์และธนาคารเพื่อการลงทุนถอนตัวออกจากการปล่อยกู้ในส่วนที่มีความเสี่ยงสูงกว่าเดิม เพื่อปฏิบัติตามกฎระเบียบใหม่ที่เข้มงวดขึ้น ช่องว่างที่เกิดขึ้นนั้นถูกเติมเต็มโดยกองทุน Private Credit และยานพาหนะการลงทุนทางเลือก ซึ่งมีความยืดหยุ่นมากกว่าในเรื่องของกฎระเบียบและสามารถรับความเสี่ยงสูงกว่าได้ เพื่อแลกกับผลตอบแทนที่สูงกว่า

ในช่วงแรก Private Credit มุ่งเน้นไปที่การปล่อยกู้ให้กับบริษัทขนาดกลางที่ธนาคารดั้งเดิมไม่ต้องการ แต่ตอนนี้ภูมิทัศน์เปลี่ยนแปลงไปอย่างมาก อุตสาหกรรมกำลังให้เงินทุนแก่บริษัทขนาดใหญ่มากขึ้น และฐานนักลงทุนซึ่งเดิมประกอบด้วยนักลงทุนสถาบันเป็นหลัก ตอนนี้มีนักลงทุนรายย่อยเข้ามาเพิ่มขึ้นผ่านยานพาหนะกึ่งสภาพคล่องที่ซื้อขายในตลาดสาธารณะ

ตัวเลขที่น่ากังวล: ขนาดและการเชื่อมโยงที่ซ่อนอยู่

FSB เปิดเผยตัวเลขที่สำคัญหลายประการที่ช่วยให้เห็นภาพความเสี่ยงได้ชัดเจนขึ้น

มูลค่ารวมของการปล่อยสินเชื่อ Private Credit อยู่ที่ประมาณ 1.5 ถึง 2 ล้านล้านดอลลาร์ โดยตลาดสหรัฐฯ เป็นศูนย์กลางที่ใหญ่ที่สุด ตามมาด้วยเขตยูโรโซนและสหราชอาณาจักร ขนาดนี้ทำให้ Private Credit กลายเป็นส่วนที่มีนัยสำคัญของระบบการเงินโลก แม้ว่ามันจะไม่ได้รับความสนใจจากสาธารณชนเท่ากับตลาดหุ้นหรือตลาดพันธบัตรก็ตาม

ที่น่ากังวลมากกว่าคือความเชื่อมโยงกับระบบธนาคารดั้งเดิม FSB รายงานว่ามี 220,000 ล้านดอลลาร์ ของวงเงินสินเชื่อที่ใช้และไม่ได้ใช้จากธนาคารไปยัง Private Credit แต่ข้อมูลเชิงพาณิชย์ชี้ว่าตัวเลขที่แท้จริงอาจสูงกว่านี้ถึง สองเท่า ซึ่งหมายความว่าช่องว่างระหว่างข้อมูลทางการและความเป็นจริงนั้นใหญ่มาก และนั่นเองคือหนึ่งในปัญหาหลักที่ FSB กำลังพยายามแก้ไข

สามความเสี่ยงหลักที่ FSB ระบุ: วิเคราะห์อย่างละเอียด

รายงานของ FSB ระบุถึงความเสี่ยงหลักสามประการที่ทำให้ Private Credit เป็นแหล่งความกังวลในระดับระบบ

ความเสี่ยงประการแรก: ขาดความโปร่งใสและข้อมูลที่เชื่อถือได้ Private Credit ดำเนินงานในความมืด ไม่มีมาตรฐานข้อมูลที่โปร่งใส มีแนวทางการประเมินมูลค่าที่ไม่ชัดเจน และโครงสร้างการระดมทุนที่ซับซ้อน สิ่งเหล่านี้ทำให้ยากมากที่จะประเมินความเสี่ยงที่แท้จริงของพอร์ตโฟลิโอ Private Credit ได้อย่างแม่นยำ

ในตลาดพันธบัตรสาธารณะ ราคาของตราสารหนี้เปลี่ยนแปลงทุกวันและสะท้อนถึงการประเมินความเสี่ยงของตลาดอย่างต่อเนื่อง แต่ใน Private Credit มูลค่าของสินเชื่อมักถูกประเมินโดยผู้จัดการกองทุนเองตามแบบจำลองภายใน ซึ่งอาจไม่ได้สะท้อนถึงความเสื่อมสภาพของคุณภาพสินทรัพย์ได้อย่างทันท่วงที ปัญหานี้หมายความว่านักลงทุนและหน่วยงานกำกับดูแลอาจไม่รู้ว่าพอร์ตโฟลิโอกำลังเสื่อมสภาพจนกระทั่งปัญหาใหญ่โตขึ้นมากจนไม่สามารถปิดบังได้อีกต่อไป

ความเสี่ยงประการที่สอง: การเชื่อมโยงที่ซับซ้อนกับสถาบันการเงินอื่นๆ FSB ระบุถึงการเชื่อมโยงหลายรูปแบบที่กำลังเพิ่มความเสี่ยงเชิงระบบ ทั้งวงเงินสินเชื่อจากธนาคารให้กับกองทุน Private Credit วงเงินสินเชื่อหมุนเวียนให้กับบริษัทที่กู้ยืมจากทั้งธนาคารและ Private Credit พร้อมกัน และความร่วมมือเชิงกลยุทธ์ระหว่างธนาคารและผู้จัดการสินทรัพย์ในด้าน Private Credit ที่กำลังแพร่หลายมากขึ้น

การเชื่อมโยงเหล่านี้หมายความว่าหากภาคส่วน Private Credit ประสบปัญหา คลื่นกระแทกจะส่งผ่านไปยังธนาคาร บริษัทประกัน และผู้จัดการสินทรัพย์อย่างรวดเร็วและซับซ้อนกว่าที่เห็น และในทางกลับกัน ปัญหาในระบบธนาคารก็จะส่งผลกระทบต่อภาค Private Credit ด้วยเช่นกัน

ความเสี่ยงประการที่สาม: เลเวอเรจสูงและยังไม่ผ่านการทดสอบในภาวะถดถอยที่ยืดเยื้อ Private Credit มักใช้เลเวอเรจสูงและเข้มข้นในภาคส่วนเช่น เทคโนโลยี การดูแลสุขภาพ และบริการ ซึ่งล้วนยังไม่เคยผ่านการทดสอบในสภาวะเศรษฐกิจถดถอยที่ยืดเยื้ออย่างจริงจัง

FSB เพิ่มสัญญาณเตือนที่น่ากังวลอีกประการหนึ่งเกี่ยวกับ Payment-in-Kind (PIK) Loans หรือสินเชื่อที่ผู้กู้ชำระดอกเบี้ยด้วยการออกหนี้เพิ่ม แทนที่จะจ่ายเป็นเงินสด “ผู้กู้ Private Credit บางรายดูเหมือนจะพึ่งพา PIK Loans มากขึ้น ซึ่งอาจเป็นสัญญาณของสภาวะสินเชื่อที่เสื่อมลง” รายงานระบุ

เมื่อผู้กู้เลือกใช้ PIK Loans นั่นมักหมายความว่าพวกเขาไม่มีเงินสดเพียงพอที่จะชำระดอกเบี้ย ซึ่งเป็นสัญญาณเตือนแรกเริ่มของปัญหาทางการเงินที่อาจพัฒนาไปสู่การผิดนัดชำระหนี้ในที่สุด

การเปิดเผยของธนาคารยุโรป: ตัวเลขที่น่าตื่นตะลึง

ในช่วงฤดูกาลประกาศผลประกอบการปัจจุบัน ธนาคารยุโรปรายใหญ่หลายแห่งเปิดเผยถึงความเกี่ยวข้องกับ Private Credit ในขนาดที่ทำให้นักวิเคราะห์และหน่วยงานกำกับดูแลต้องจับตามองเป็นพิเศษ

Barclays รายงานการเปิดรับความเสี่ยงจาก Private Credit มูลค่า 20,000 ล้านดอลลาร์ ซึ่งมีนัยสำคัญโดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อนำมาประกอบกับข่าวที่ Barclays ต้องรับผลขาดทุนจากการเปิดรับความเสี่ยงต่อ Market Financial Solutions ผู้ให้กู้ด้านอสังหาริมทรัพย์ที่กำลังประสบปัญหา ซึ่งสะท้อนให้เห็นว่าความเสี่ยงใน Private Credit ไม่ได้เป็นแค่เรื่องทางทฤษฎี แต่กำลังส่งผลกระทบต่อผลประกอบการจริงของธนาคาร

Deutsche Bank มีสถานะประมาณ 30,000 ล้านดอลลาร์ ซึ่งคิดเป็นประมาณ 2% ของพอร์ตสินเชื่อรวม ส่วน BNP Paribas มีการเปิดรับความเสี่ยง 25,000 ล้านดอลลาร์ หรือประมาณ 3% ของพอร์ตสินเชื่อ ตัวเลขเหล่านี้แม้จะดูเล็กน้อยเมื่อเทียบกับขนาดรวมของธนาคาร แต่ FSB เตือนว่าการเชื่อมโยงทางอ้อมและผลกระทบทางอ้อมอาจขยายความเสี่ยงได้มากกว่าตัวเลขโดยตรงที่เห็น

ธนาคารกลางส่งสัญญาณเตือน: ECB และ Bank of England กังวล

ความกังวลของ FSB ไม่ได้อยู่โดดเดี่ยว เพราะทั้ง European Central Bank (ECB) และ Bank of England ต่างแสดงความกังวลเกี่ยวกับความเสี่ยงเชิงระบบที่อาจเกิดขึ้นจาก Private Credit

Bank of England กำลังดำเนินการทดสอบความเครียด (Stress Test) ร่วมกับอุตสาหกรรม และ Sarah Breeden รองผู้ว่าการ Bank of England เพิ่งเน้นย้ำความกังวลเกี่ยวกับคุณภาพของสินทรัพย์ วินัยการประเมินมูลค่า และสภาพคล่องเมื่อเดือนที่แล้ว สัญญาณจากธนาคารกลางระดับสูงเหล่านี้บ่งชี้ว่าความกังวลเรื่อง Private Credit ไม่ใช่แค่ทฤษฎีทางวิชาการ แต่กำลังถูกนำไปสู่การดำเนินการที่เป็นรูปธรรม

ความเสี่ยงของนักลงทุนรายย่อย: ประชาชนทั่วไปกำลังเสี่ยงโดยไม่รู้ตัว?

หนึ่งในพัฒนาการที่น่ากังวลที่สุดในอุตสาหกรรม Private Credit คือการที่นักลงทุนรายย่อยกำลังเข้ามามีส่วนร่วมมากขึ้นผ่านยานพาหนะกึ่งสภาพคล่องที่ซื้อขายในตลาดสาธารณะ เช่น Business Development Companies (BDCs)

ในอดีต Private Credit เป็นสินทรัพย์สำหรับนักลงทุนสถาบันที่มีความซับซ้อนและเข้าใจความเสี่ยงดี แต่ตอนนี้ผลิตภัณฑ์ที่เกี่ยวข้องกำลังถูกขายให้กับนักลงทุนรายย่อยที่อาจไม่มีความรู้ความเข้าใจเพียงพอ ความไม่สอดคล้องกันระหว่างสภาพคล่องที่สัญญาไว้กับสภาพคล่องจริงของสินทรัพย์อ้างอิงคือระเบิดเวลาที่รอการระเบิดอยู่

เราได้เห็นตัวอย่างของปัญหานี้แล้วในสหรัฐฯ เมื่อมีแรงกดดันจากการขอไถ่ถอนในกองทุน Private Credit บางแห่ง เมื่อนักลงทุนจำนวนมากพยายามขายพร้อมกัน กองทุนที่ถือสินทรัพย์ที่ไม่สภาพคล่องก็ไม่สามารถตอบสนองความต้องการได้ทันที ซึ่งอาจนำไปสู่การระงับการไถ่ถอนและความตื่นตระหนกในตลาด

วิเคราะห์เชิงลึก: Private Credit เป็นความเสี่ยงระดับระบบจริงหรือ?

คำถามที่นักวิเคราะห์และผู้กำหนดนโยบายกำลังถกเถียงกันอยู่คือ Private Credit จะเป็นแหล่งกำเนิดวิกฤตการเงินครั้งใหญ่ครั้งต่อไปได้จริงหรือไม่

ในด้านที่เห็นว่าความเสี่ยงสูง จุดที่น่ากังวลมีอยู่หลายประการ ขนาดของตลาดที่เกือบถึง 2 ล้านล้านดอลลาร์นั้นใหญ่พอที่จะส่งผลกระทบระดับระบบได้หากเกิดความเสียหายในวงกว้าง ความโปร่งใสที่ต่ำทำให้ยากต่อการประเมินความเสี่ยงที่แท้จริง และการที่ยังไม่เคยผ่านการทดสอบในภาวะถดถอยที่ยาวนานอย่างจริงจังทำให้ไม่มีใครรู้ว่าจะเกิดอะไรขึ้นเมื่อสภาวะเศรษฐกิจเสื่อมลงอย่างมีนัยสำคัญ

ในด้านที่มองว่าความเสี่ยงถูกควบคุมได้ มีข้อโต้แย้งว่า Private Credit แตกต่างจากสินทรัพย์ที่ก่อให้เกิดวิกฤต 2551 ตรงที่มักไม่มีเลเวอเรจมากเท่า ไม่มีโครงสร้างที่ซับซ้อนในแบบของ CDO และผู้ถือส่วนใหญ่เป็นนักลงทุนสถาบันที่มีศักยภาพในการรับความเสียหายได้ดีกว่า

ความจริงน่าจะอยู่ตรงกลาง Private Credit ไม่น่าจะเป็นสาเหตุของวิกฤตการเงินโดยตัวเอง แต่อาจขยายและส่งต่อความเสียหายที่เริ่มต้นจากที่อื่นได้อย่างมีนัยสำคัญ

บทสรุป: เวลาในการกำกับดูแลที่ดีกว่านี้มาถึงแล้ว

รายงานของ FSB เป็นสัญญาณเตือนที่ชัดเจนว่าอุตสาหกรรม Private Credit ที่เติบโตอย่างรวดเร็วกำลังเดินออกไปจากโครงสร้างการกำกับดูแลที่มีอยู่ การขาดความโปร่งใส ข้อมูลที่ไม่สมบูรณ์ และการเชื่อมโยงที่ซับซ้อนกับระบบธนาคารดั้งเดิมล้วนเป็นส่วนผสมที่อาจทำให้ปัญหาเล็กๆ กลายเป็นวิกฤตขนาดใหญ่ได้ในสภาวะที่ไม่เอื้ออำนวย

ความท้าทายของหน่วยงานกำกับดูแลคือการเพิ่มความเข้มงวดโดยไม่ทำให้อุตสาหกรรมที่มีบทบาทสำคัญในการจัดหาเงินทุนให้กับเศรษฐกิจต้องหยุดชะงัก และคำถามที่สำคัญกว่านั้นคือ จะทำได้ทันก่อนที่ความเสี่ยงที่ซ่อนอยู่จะกลายเป็นปัญหาที่จัดการไม่ได้หรือไม่