เงินทุนโลกทะลักตลาดเกิดใหม่ ETF ทุบสถิติ 3.8 หมื่นล้านดอลล์ ท้าทายสูตรจัดพอร์ต

ครึ่งแรกของปี 2569 กลายเป็นช่วงเวลาที่ตำราการจัดพอร์ตการลงทุนแบบเดิมถูกท้าทายอย่างรุนแรงที่สุดในรอบทศวรรษ เงินทุนจำนวนมหาศาลไหลออกจากการกระจุกตัวในหุ้นเทคโนโลยีขนาดใหญ่ของสหรัฐ และเคลื่อนเข้าสู่สินทรัพย์ตลาดเกิดใหม่ในอัตราที่ไม่เคยปรากฏมาก่อน ขณะเดียวกัน ตลาดตราสารหนี้ทั่วโลกกำลังเผชิญคำถามพื้นฐานว่าบทบาท “เบาะรองรับความเสี่ยง” ที่พันธบัตรรัฐบาลประเทศพัฒนาแล้วเคยทำหน้าที่มาตลอดสี่ทศวรรษ ยังใช้ได้อยู่หรือไม่ในโลกที่เงินเฟ้อไม่ยอมลงและหนี้สาธารณะพุ่งไม่หยุด

ตัวเลขที่สะท้อนภาพนี้ชัดเจนที่สุดมาจากอุตสาหกรรมกองทุนอีทีเอฟ (ETF) กองทุนอีทีเอฟที่ลงทุนในตลาดเกิดใหม่ดูดเงินสุทธิได้ถึง 3.8 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐในช่วงหกเดือนแรกของปี 2569 มากกว่ายอดทั้งปี 2568 ที่ทำสถิติไว้ที่ 3.5 หมื่นล้านดอลลาร์เสียอีก ขณะที่ภาพรวมอุตสาหกรรมอีทีเอฟทั่วโลกทะลุหลัก 1 ล้านล้านดอลลาร์ในครึ่งปีแรกเป็นครั้งแรกในประวัติศาสตร์ ปรากฏการณ์นี้ไม่ได้เกิดขึ้นในสุญญากาศ แต่เป็นผลพวงของการปรับสมดุลพอร์ตครั้งใหญ่ที่นักลงทุนสถาบันทั่วโลกกำลังดำเนินการอย่างเงียบ ๆ

สำหรับนักลงทุนไทย ภาพนี้มีนัยสองชั้น ชั้นแรกคือประเทศไทยเองกลายเป็นหนึ่งในผู้ได้ประโยชน์โดยตรงจากกระแสเงินทุนรอบนี้ ดัชนี SET ปิดครึ่งปีแรกด้วยผลตอบแทนกว่า 26% ติดกลุ่มตลาดหุ้นที่ให้ผลตอบแทนดีที่สุดในโลก ชั้นที่สองคือนักลงทุนไทยที่ถือกองทุนรวมที่ลงทุนในต่างประเทศ (FIF) กำลังยืนอยู่บนจุดตัดสินใจสำคัญว่าจะไล่ตามกระแสตลาดเกิดใหม่ที่ร้อนแรงจนราคาแพงแล้ว หรือจะหันไปให้น้ำหนักกับตราสารหนี้ที่ผลตอบแทนกลับมาน่าสนใจอีกครั้งหลังธนาคารกลางสหรัฐพลิกท่าทีเป็นสายเหยี่ยว

บทความนี้ประมวลข้อมูลจากรายงานของสำนักข่าวและสถาบันการเงินชั้นนำ ทั้ง Bloomberg, Reuters, South China Morning Post, Bangkok Post, Livemint และบทวิเคราะห์จาก State Street, J.P. Morgan, VanEck และ Calastone เพื่อฉายภาพว่ากระแสเงินทุนโลกกำลังเคลื่อนไปทางไหน อะไรคือความเสี่ยงที่ตลาดยังประเมินต่ำเกินไป และนักลงทุนไทยควรวางกลยุทธ์อย่างไรในครึ่งปีหลัง

เงินไหลเข้า ETF ตลาดเกิดใหม่ทำสถิติสูงสุดเป็นประวัติการณ์

ข้อมูลจาก State Street Investment Management ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2569 ระบุว่ากองทุนอีทีเอฟกลุ่มตลาดเกิดใหม่ที่จดทะเบียนในสหรัฐมีเงินไหลเข้าสุทธิ 3.8 หมื่นล้านดอลลาร์ในครึ่งปีแรก ซึ่งเป็นยอดสูงสุดสำหรับช่วงหกเดือนแรกของปีปฏิทินใด ๆ นับตั้งแต่มีการเก็บสถิติ และที่สำคัญกว่านั้นคือเป็นตัวเลขที่สูงกว่ายอดสะสมทั้งปี 2568 ซึ่งอยู่ที่ราว 3.5 หมื่นล้านดอลลาร์

จุดที่นักวิเคราะห์ให้ความสนใจไม่ใช่แค่ขนาดของเม็ดเงิน แต่คือความกว้างของกระแส รายงานฉบับเดียวกันระบุว่าราว 73% ของกองทุนอีทีเอฟในกลุ่มตลาดเกิดใหม่มีเงินไหลเข้าสุทธิเป็นบวกในปีนี้ ตัวเลขนี้บอกว่าเงินไม่ได้กระจุกอยู่ในกองทุนใหญ่ไม่กี่กองเท่านั้น แต่กระจายไปทั่วทั้งหมวด สะท้อนว่าการตัดสินใจเพิ่มน้ำหนักตลาดเกิดใหม่เป็นการตัดสินใจเชิงกลยุทธ์ระดับพอร์ต ไม่ใช่การเก็งกำไรระยะสั้นของนักลงทุนกลุ่มเดียว

ในภาพใหญ่ อุตสาหกรรมอีทีเอฟทั่วโลกกำลังเดินหน้าทำสถิติ เฉพาะเดือนมิถุนายนเดือนเดียว อีทีเอฟที่จดทะเบียนในสหรัฐมีเงินไหลเข้าราว 1.96-2.10 แสนล้านดอลลาร์ ดันยอดสะสมครึ่งปีแรกทะลุ 1 ล้านล้านดอลลาร์เป็นครั้งแรกที่ทำได้เร็วขนาดนี้ นักวิเคราะห์บางรายคาดว่ายอดทั้งปี 2569 อาจแตะระดับ 2.3 ล้านล้านดอลลาร์ ทำลายสถิติปี 2568 ที่ราว 1.5 ล้านล้านดอลลาร์อย่างขาดลอย

ฝั่งยุโรปก็ไม่น้อยหน้า ETFGI รายงานเมื่อวันที่ 13 กรกฎาคม 2569 ว่าอุตสาหกรรมอีทีเอฟและ ETP ในยุโรปมีเงินไหลเข้าสุทธิสะสมตั้งแต่ต้นปีจนถึงสิ้นเดือนมิถุนายนสูงถึง 2.6565 แสนล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นสถิติใหม่ และเป็นเดือนที่ 45 ติดต่อกันที่มีเงินไหลเข้าสุทธิเป็นบวก สินทรัพย์ภายใต้การบริหารในยุโรปแตะระดับ 3.74 ล้านล้านดอลลาร์

สิ่งที่น่าสนใจคือสัดส่วนของเงินที่ไหลออกนอกสหรัฐ แม้อีทีเอฟหุ้นสหรัฐยังดูดเงินได้มากที่สุดในเชิงมูลค่าที่ราว 4.41 แสนล้านดอลลาร์ เทียบกับกองทุนที่กระจายการลงทุนทั่วโลกที่ราว 2.28 แสนล้านดอลลาร์ แต่เมื่อคำนวณเป็นสัดส่วน กองทุนที่ลงทุนนอกสหรัฐคว้าส่วนแบ่งเงินไหลเข้าไปถึง 34% ทั้งที่มีสัดส่วนสินทรัพย์รวมเพียง 20% ของอุตสาหกรรม นั่นหมายความว่านักลงทุนกำลังให้น้ำหนักเกิน (overweight) ตลาดนอกสหรัฐอย่างชัดเจน แม้จะไม่ได้ประกาศออกมาตรง ๆ ก็ตาม

กระแสนี้ยังปรากฏในระดับรายประเทศอย่างเข้มข้น Bloomberg รายงานเมื่อวันที่ 20 กรกฎาคม 2569 ว่ากองทุน iShares MSCI South Korea ETF ซึ่งมีขนาดสินทรัพย์ 2.24 หมื่นล้านดอลลาร์ มีเงินไหลเข้าในสัปดาห์เดียวมากกว่า 2.8 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นยอดรายสัปดาห์สูงสุดในประวัติศาสตร์ของกองทุน และมากกว่าสถิติเดิมกว่าเท่าตัว สะท้อนความต้องการเข้าถึงหุ้นกลุ่มปัญญาประดิษฐ์ในเกาหลีใต้ แม้ตลาดหุ้นในประเทศจะผันผวนรุนแรง

ขณะเดียวกัน กองทุนขนาดใหญ่ในหมวดนี้ก็ขยายตัวจนแตะระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ iShares Core MSCI Emerging Markets ETF (IEMG) มีสินทรัพย์ภายใต้การบริหารทะลุ 1.6 แสนล้านดอลลาร์ ส่วน Vanguard FTSE Emerging Markets ETF (VWO) ขึ้นไปแตะ 1.2 แสนล้านดอลลาร์ ทั้งสองกองทุนเป็นสถิติสูงสุดของตัวเอง โดย IEMG ดูดเงินได้ราว 2.2 หมื่นล้านดอลลาร์ในรอบ 12 เดือน มากกว่า VWO เกินเท่าตัว

เกาหลีใต้และไต้หวันแซงจีน สู่ยุคใหม่ของดัชนี MSCI ตลาดเกิดใหม่

หากจะเข้าใจว่าทำไมเงินถึงไหลเข้าตลาดเกิดใหม่มากขนาดนี้ ต้องเข้าใจก่อนว่าโครงสร้างของ “ตลาดเกิดใหม่” ในปี 2569 ไม่เหมือนเมื่อห้าปีก่อนอีกต่อไป

บทวิเคราะห์จาก East Capital ซึ่งเผยแพร่เมื่อต้นเดือนกรกฎาคม 2569 ชี้ว่าไตรมาสที่สองของปีนี้ตลาดเกิดใหม่ให้ผลตอบแทนสูงถึง 24% ขณะที่ตลาดชายขอบ (frontier markets) ให้ผลตอบแทน 11% แรงขับเคลื่อนหลักมาจากเกาหลีใต้และไต้หวัน ซึ่งทั้งคู่แซงหน้าจีนขึ้นเป็นสองตลาดที่มีน้ำหนักมากที่สุดในดัชนี MSCI Emerging Markets เป็นครั้งแรก และเมื่อสิ้นเดือนมิถุนายน สองตลาดนี้รวมกันมีน้ำหนักเกินครึ่งหนึ่งของดัชนีทั้งหมด

นี่คือการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างที่ลึกกว่าการหมุนเวียนของเงินทุนตามฤดูกาล เพราะหมายความว่าดัชนีตลาดเกิดใหม่ในวันนี้ไม่ใช่ตัวแทนของ “ประเทศกำลังพัฒนาที่โตด้วยประชากรและทรัพยากร” อีกต่อไป แต่กลายเป็นตัวแทนของห่วงโซ่อุปทานฮาร์ดแวร์ปัญญาประดิษฐ์ระดับโลก โดยเฉพาะกลุ่มชิปหน่วยความจำที่ราคาปรับขึ้นต่อเนื่องตามการก่อสร้างศูนย์ข้อมูล AI ทั่วโลก

ตัวเลขผลตอบแทนของเกาหลีใต้สร้างความประหลาดใจให้ตลาดอย่างมาก ดัชนี KOSPI ปรับขึ้นราว 86% นับจากต้นปีในช่วงกลางเดือนพฤษภาคม และตามการประเมินของ East Capital ผลตอบแทนสะสมของตลาดเกาหลีใต้ในสกุลดอลลาร์แตะระดับ 119% ณ ต้นเดือนกรกฎาคม แต่ประเด็นที่นักวิเคราะห์เน้นย้ำคือ แม้ราคาจะขึ้นแรงขนาดนี้ ตลาดเกาหลีใต้กลับ “ถูกลง” ในเชิงมูลค่า เพราะการปรับประมาณการกำไรขึ้นเร็วกว่าราคาหุ้น โดย BlackRock ระบุว่าตลาดเกาหลีใต้ซื้อขายที่อัตราส่วนราคาต่อกำไรล่วงหน้า 12 เดือนราว 7 เท่า ซึ่งเป็นระดับต่ำสุดนับตั้งแต่วิกฤตการเงินโลกปี 2551 ขณะที่นักวิเคราะห์คาดการณ์ว่ากำไรต่อหุ้นของบริษัทจดทะเบียนเกาหลีใต้จะเติบโตราวสามเท่าตัวในปี 2569

อีกข้อสังเกตที่ขัดกับสัญชาตญาณคือ นักลงทุนต่างชาติกลับเป็นฝ่ายขายสุทธิในตลาดเกาหลีใต้ East Capital ประเมินว่านักลงทุนต่างชาติขายสุทธิราว 7.5 หมื่นล้านดอลลาร์นับจากต้นปีจนถึงต้นเดือนมิถุนายน ขณะที่นักลงทุนรายย่อยในประเทศเป็นผู้ซื้อหลัก โดยเฉพาะผ่านกองทุนอีทีเอฟที่ใช้เลเวอเรจ ภาพนี้เป็นสัญญาณเตือนความเสี่ยงที่ไม่ควรมองข้าม เพราะการที่ราคาถูกขับเคลื่อนด้วยเงินรายย่อยที่ใช้อัตราทดสูง มักจะเปราะบางเมื่อทิศทางตลาดกลับด้าน

ความแตกต่างของผลตอบแทนภายในกลุ่มตลาดเกิดใหม่กว้างมากจนกลายเป็นประเด็นเชิงกลยุทธ์ในตัวเอง กองทุนที่ตัดจีนออกจากพอร์ต (ex-China) กลายเป็นผู้ชนะชัดเจน โดย iShares MSCI Emerging Markets ex China ETF ให้ผลตอบแทนราว 39% นับจากต้นปี Freedom 100 Emerging Markets ETF ราว 41% และ Columbia EM Core ex-China ETF ราว 36% เทียบกับดัชนี S&P 500 ที่ให้ผลตอบแทนราว 9% ในช่วงเดียวกัน ส่วนต่างระดับ 30 จุดเปอร์เซ็นต์นี้เป็นสิ่งที่ไม่เคยเห็นมานาน

เหตุผลเชิงโครงสร้างคือดัชนีตลาดเกิดใหม่มาตรฐานให้น้ำหนักจีนราว 30% เมื่อตัดออก น้ำหนักดังกล่าวจะถูกกระจายไปยังไต้หวัน อินเดีย และเกาหลีใต้ ซึ่งเป็นตลาดที่ผลตอบแทนโดดเด่นที่สุดในรอบนี้ นี่จึงเป็นบทเรียนสำคัญสำหรับนักลงทุนที่ซื้อกองทุนดัชนีตลาดเกิดใหม่โดยไม่ได้ดูองค์ประกอบภายใน เพราะกองทุนสองกองที่ชื่อคล้ายกันอาจให้ผลตอบแทนต่างกันเกิน 10 จุดเปอร์เซ็นต์ในปีเดียว

ในมิติของมูลค่า ดัชนี MSCI Emerging Markets ยังซื้อขายที่อัตราส่วนราคาต่อกำไรล่วงหน้าราว 13 เท่า เทียบกับ S&P 500 ที่ราว 21 เท่า ส่วนต่างมูลค่าที่กว้างขนาดนี้เป็นหนึ่งในเหตุผลหลักที่ทำให้ผู้จัดการกองทุนทั่วโลกยังคงเพิ่มน้ำหนักตลาดเกิดใหม่ แม้ราคาจะขึ้นมามากแล้วก็ตาม

ปมขัดแย้งใหญ่ เฟดสายเหยี่ยวกับดอลลาร์ที่ไม่ยอมอ่อนตัว

จุดที่ทำให้เรื่องราวปี 2569 ซับซ้อนกว่าปีก่อน คือสมมติฐานพื้นฐานที่นักวิเคราะห์ส่วนใหญ่ใช้ตั้งต้นเมื่อต้นปี กำลังพังทลายลง

สมมติฐานนั้นคือ “ดอลลาร์อ่อนค่า” ซึ่งเป็นเงื่อนไขคลาสสิกที่หนุนสินทรัพย์ตลาดเกิดใหม่ ทั้ง J.P. Morgan, VanEck และบ้านวิเคราะห์ชั้นนำหลายแห่งต่างวางกรอบมุมมองปี 2569 บนสมมติฐานว่าเงินดอลลาร์จะอ่อนค่าต่อเนื่อง สภาพคล่องทางการเงินโลกจะผ่อนคลาย และธนาคารกลางสหรัฐจะเดินหน้าลดดอกเบี้ย

ความเป็นจริงกลับต่างออกไปอย่างมีนัยสำคัญ ภายใต้การนำของประธานเฟดคนใหม่ เควิน วอร์ช (Kevin Warsh) ซึ่งเป็นประธานการประชุมครั้งแรกเมื่อวันที่ 17 มิถุนายน 2569 คณะกรรมการนโยบายการเงินสหรัฐคงอัตราดอกเบี้ยไว้ที่กรอบ 3.50-3.75% และปรับประมาณการดอกเบี้ยปลายปี 2569 ขึ้นเป็น 3.8% จาก 3.4% ที่ประเมินไว้เมื่อเดือนมีนาคม ที่สำคัญกว่านั้นคือกรรมการ 9 คนจากทั้งหมด 18 คน คาดว่าจะมีการ “ขึ้น” ดอกเบี้ยอย่างน้อยหนึ่งครั้งภายในปีนี้

สาเหตุคือเงินเฟ้อที่กลับมาร้อนแรง ดัชนีราคาผู้บริโภคเดือนพฤษภาคมเพิ่มขึ้น 4.2% เมื่อเทียบกับปีก่อน ขณะที่ดัชนีราคาการใช้จ่ายเพื่อการบริโภคส่วนบุคคล (PCE) ซึ่งเป็นมาตรวัดที่เฟดให้ความสำคัญ เพิ่มขึ้น 4.1% และองค์ประกอบพื้นฐาน (core PCE) อยู่ที่ 3.4% ทั้งสองตัวเลขสูงกว่าเป้าหมาย 2% ของเฟดอย่างมาก ขณะที่ตลาดแรงงานยังไม่แสดงสัญญาณอ่อนแอเพียงพอที่จะบีบให้เฟดผ่อนคลาย โดยการจ้างงานนอกภาคเกษตรเดือนมิถุนายนเพิ่มขึ้น 57,000 ตำแหน่ง และอัตราว่างงานลดลงมาที่ 4.2%

ผลลัพธ์คือเครื่องมือ CME FedWatch แสดงโอกาสที่เฟดจะลดดอกเบี้ยในการประชุมวันที่ 28-29 กรกฎาคม อยู่ที่ 0% โดยตลาดให้น้ำหนัก 74.9% ว่าจะคงดอกเบี้ย และ 25.1% ว่าจะปรับขึ้น 0.25% ส่วนการประชุมเดือนกันยายน ราคาในตลาดล่วงหน้ากลับเอียงไปทางการขึ้นดอกเบี้ยมากกว่าการคงไว้ นี่คือการพลิกกลับอย่างสิ้นเชิงจากภาพเมื่อต้นปี ที่นักลงทุนจำนวนมากคาดว่าวัฏจักรลดดอกเบี้ยจากปี 2568 จะดำเนินต่อไป

ในตลาดพันธบัตร อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 10 ปีปิดที่ 4.55% เมื่อวันที่ 17 กรกฎาคม 2569 ขณะที่อายุ 2 ปีอยู่ที่ 4.18% ก่อนหน้านั้นในช่วงต้นเดือน อัตราผลตอบแทน 10 ปีอยู่ราว 4.47% และ 30 ปีแตะระดับ 4.98% Bloomberg รายงานว่าตลาดพันธบัตรฟื้นตัวเล็กน้อยในสัปดาห์ที่ผ่านมา หลังตัวเลขเงินเฟ้อผู้บริโภคและผู้ผลิตชะลอลง ทำให้นักลงทุนส่วนใหญ่ถอนการเดิมพันว่าเฟดจะขึ้นดอกเบี้ยในเดือนกรกฎาคม แต่การเดิมพันว่าจะมีการขึ้นดอกเบี้ยภายในสิ้นปียังคงอยู่ เนื่องจากราคาน้ำมันฟื้นตัว

ด้านค่าเงิน ดัชนีดอลลาร์สหรัฐ (DXY) อยู่ที่ระดับ 100.91 เมื่อวันที่ 14 กรกฎาคม 2569 ผ่อนคลายลงจากจุดสูงช่วงต้นเดือนที่ราว 101.39 เงินยูโรซื้อขายที่ราว 1.14 ดอลลาร์ ขณะที่เงินเยนยังอ่อนค่าต่อเนื่อง

ประเด็นสำคัญเชิงกลยุทธ์คือ ตลาดเกิดใหม่ทำผลงานได้ดีเยี่ยม “ทั้งที่” ดอลลาร์ไม่ได้อ่อนค่าตามสมมติฐาน นักวิเคราะห์ของ Vontobel Asset Management ระบุตั้งแต่ต้นปีว่าแม้ความเชื่อมั่นในทิศทางดอลลาร์อ่อนจะลดลง แต่ตราสารหนี้สกุลเงินท้องถิ่นของตลาดเกิดใหม่ยังอยู่ในตำแหน่งที่ดี เพราะกระบวนการลดเงินเฟ้อในประเทศเหล่านั้นยังดำเนินต่อไป และธนาคารกลางหลายแห่งยังมีพื้นที่ลดดอกเบี้ย ประกอบกับฐานะดุลบัญชีเดินสะพัดที่แข็งแรง

อีกนัยหนึ่งคือ แรงขับเคลื่อนของตลาดเกิดใหม่รอบนี้เปลี่ยนจาก “ปัจจัยวัฏจักรค่าเงิน” ไปเป็น “ปัจจัยกำไรเชิงโครงสร้าง” ซึ่งเป็นฐานที่มั่นคงกว่าในทางทฤษฎี แต่ก็หมายความว่าความเสี่ยงหลักได้ย้ายที่ไปด้วย จากเดิมที่กลัวดอลลาร์แข็ง มาเป็นกลัววัฏจักรการลงทุน AI ชะลอตัว

ตราสารหนี้ตลาดเกิดใหม่ จากดาวเด่นสู่ปีแห่งการเลือกเฟ้น

หากปี 2568 เป็นปีทองของตราสารหนี้ตลาดเกิดใหม่ ปี 2569 คือปีที่ผู้จัดการกองทุนต้องทำงานหนักขึ้นมาก

ข้อมูลจาก Vontobel ระบุว่าในปี 2568 ตราสารหนี้สกุลเงินท้องถิ่นของตลาดเกิดใหม่ให้ผลตอบแทนรวม 19.3% เมื่อวัดในสกุลดอลลาร์ ซึ่งเป็นผลตอบแทนสูงสุดในบรรดาตราสารหนี้ตลาดเกิดใหม่ทุกประเภท และเป็นระดับที่ดีที่สุดนับตั้งแต่ปี 2552 อย่างไรก็ตาม ผลตอบแทนส่วนใหญ่มาจากการอ่อนค่าของดอลลาร์ถึง 10.4% ในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2568 ซึ่งเป็นปัจจัยที่ไม่ได้เกิดซ้ำในปีนี้

บ้านวิเคราะห์ส่วนใหญ่จึงปรับความคาดหวังลง J.P. Morgan Asset Management ประเมินว่าผลตอบแทนราว 10% เป็นระดับที่เป็นไปได้ในสภาพตลาดปัจจุบัน ซึ่งต่ำกว่าปีก่อนอย่างมีนัยสำคัญ แต่ยังถือว่าน่าสนใจเมื่อเทียบกับตราสารหนี้ประเทศพัฒนาแล้ว โดยระบุว่าเงินเฟ้อในกลุ่มตลาดเกิดใหม่ลดลงกลับสู่ระดับเป้าหมายแล้วในหลายประเทศ ขณะที่อัตราดอกเบี้ยนโยบายยังอยู่สูง ทำให้อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริง (real rate) ยังสูงตามไปด้วย และประเมินว่าธนาคารกลางตลาดเกิดใหม่เพิ่งเดินทางมาได้ราวครึ่งทางของวัฏจักรลดดอกเบี้ยเท่านั้น

ในเชิงผลตอบแทนหน้าตั๋ว VanEck ชี้ให้เห็นความแตกต่างที่ชัดเจน ตราสารหนี้ตลาดเกิดใหม่มีอัตราผลตอบแทนราว 6.9% เทียบกับตราสารหนี้โลกที่ 3.6% และตราสารหนี้สหรัฐที่ 4.2% ขณะที่ข้อมูล ณ สิ้นเดือนพฤศจิกายน 2568 ระบุว่าส่วนต่างของ carry อยู่ที่ 6.4% เทียบกับดัชนี Global Aggregate ที่ 3.2%

ข้อโต้แย้งเชิงโครงสร้างที่ VanEck นำเสนอน่าสนใจเป็นพิเศษ นั่นคือประเทศตลาดเกิดใหม่โดยทั่วไปมีระดับหนี้รัฐบาลกลางเพียงราวหนึ่งในสองถึงหนึ่งในสามของประเทศพัฒนาแล้ว และไม่ได้เผชิญภาวะ “การครอบงำทางการคลัง” (fiscal dominance) ในระดับเดียวกับตลาดพัฒนาแล้ว ซึ่งเป็นการพลิกมุมมองแบบดั้งเดิมที่มองว่าตลาดเกิดใหม่คือแหล่งความเสี่ยงด้านเครดิต

State Street ให้มุมมองครึ่งปีหลังที่สอดคล้องกัน โดยระบุว่าภาพรวมตราสารหนี้โลกในครึ่งหลังของปี 2569 ไม่ได้เอื้อต่อการเก็บกำไรจากการลดลงของอัตราผลตอบแทนในวงกว้าง แต่เป็นตลาดที่ขับเคลื่อนด้วยมูลค่าเชิงเปรียบเทียบมากกว่า แม้เฟดจะผ่อนคลายนโยบายบ้าง แต่ปัญหาเงินเฟ้อและฐานะการคลังในประเทศพัฒนาแล้วทำให้การพึ่งพา duration ของพันธบัตรรัฐบาลหลักเพียงอย่างเดียวไม่เพียงพออีกต่อไป ซึ่งเป็นเหตุผลที่ทำให้ตราสารหนี้ตลาดเกิดใหม่ที่มีอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงเป็นบวกและมีความน่าเชื่อถือด้านนโยบาย ยังคงน่าสนใจ

อย่างไรก็ตาม State Street ตั้งข้อสังเกตว่าในครึ่งปีแรก ตราสารหนี้สกุลเงินท้องถิ่นได้รับผลกระทบจากการกลับมาแข็งค่าของดอลลาร์ ทั้งที่มีอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงเป็นบวกและมูลค่าที่ยังไม่แพง ขณะที่ตราสารหนี้กลุ่ม high yield ทำผลงานได้ดีจากเรื่องราวเฉพาะรายประเทศ ส่วนพันธบัตรรัฐบาลระดับ investment grade ถูกจำกัดด้วยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรประเทศพัฒนาแล้วที่ยังสูง

PineBridge Investments ให้มุมมองว่าปัจจัยที่หนุนตราสารหนี้ตลาดเกิดใหม่ในปี 2568 อันได้แก่ การส่งออกที่ยืดหยุ่น เงินเฟ้อที่ลดลง และนโยบายการเงินที่ผ่อนคลาย จะยังคงอยู่ในปี 2569 แม้ขนาดของผลตอบแทนอาจลดลง โดยชี้ว่าสภาพแวดล้อมมหภาคที่มีเสถียรภาพเอื้อต่อการถือครองสินทรัพย์ที่มี carry สูง รวมถึงตราสารหนี้สกุลเงินท้องถิ่นในประเทศที่ให้ผลตอบแทนสูง แม้จะต้องบริหารความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนอย่างระมัดระวัง

พันธบัตรเอเชียกับกระแสลดการพึ่งพาดอลลาร์

อีกเส้นเรื่องที่กำลังก่อตัวอย่างเงียบ ๆ แต่มีนัยระยะยาวสูง คือการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างของตลาดตราสารหนี้เอเชีย

South China Morning Post รายงานเมื่อวันที่ 6 กรกฎาคม 2569 ถึงผลสำรวจของ HSBC ที่จัดทำกับนักลงทุนสถาบันกว่า 120 ราย ซึ่งบริหารสินทรัพย์รวมกันเกิน 32 ล้านล้านดอลลาร์ ใน 12 ตลาดของภูมิภาคเอเชียแปซิฟิก ผลสำรวจพบว่า 63% ของผู้ตอบแบบสอบถามนิยมใช้ตลาดหยวนนอกประเทศ (offshore yuan) สำหรับธุรกรรมด้านค่าเงิน ขณะที่ 54% พึ่งพาช่องทางข้ามพรมแดนอย่าง Bond Connect และ Stock Connect

ที่น่าสนใจกว่านั้นคือแรงจูงใจเบื้องหลัง ผู้ตอบแบบสอบถามถึง 66% ระบุว่าเหตุผลหลักในการจัดสรรเงินลงทุนในสกุลหยวนคือการกระจายความเสี่ยงของพอร์ต ขณะที่ 54% ให้เหตุผลเรื่องขนาดการค้าระหว่างประเทศของจีน และ 40% มองหาโอกาสด้านผลตอบแทนเฉพาะจุด นอกจากนี้ สามในสี่ของผู้ตอบแบบสอบถามคาดว่าจะเพิ่มการจัดสรรเงินลงทุนในสกุลหยวนภายในหนึ่งถึงสองปีข้างหน้า พร้อมกับความต้องการเครื่องมือป้องกันความเสี่ยงที่เพิ่มขึ้น

ในเชิงขนาด ตลาดตราสารหนี้จีนมีมูลค่าราว 25 ล้านล้านดอลลาร์ ใหญ่เป็นอันดับสองของโลกรองจากสหรัฐ โดยนักลงทุนต่างชาติซึ่งส่วนใหญ่เป็นสถาบัน ทั้งธนาคารกลาง บริษัทประกัน และกองทุนบำเหน็จบำนาญ ถือครองพันธบัตรสกุลหยวนรวมราว 5.87 แสนล้านดอลลาร์ คิดเป็นสัดส่วนเพียงราว 2.3% ของตลาดทั้งหมด ซึ่งบ่งชี้ถึงพื้นที่การเติบโตที่ยังเหลืออีกมากหากกระแสลดการพึ่งพาดอลลาร์ดำเนินต่อไป

VanEck ชี้ประเด็นทางเทคนิคที่มีน้ำหนักมากสำหรับนักลงทุนสถาบันเอเชีย นั่นคือเมื่อนักลงทุนญี่ปุ่นหรือนักลงทุนเอเชียรายอื่นป้องกันความเสี่ยงค่าเงินจากพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐหรือยุโรปกลับมาเป็นสกุลเงินท้องถิ่น ต้นทุนการป้องกันความเสี่ยงจะกลืนกินผลตอบแทนไปเกือบทั้งหมด ทำให้พันธบัตรสหรัฐที่ป้องกันความเสี่ยงแล้วให้ผลตอบแทนต่ำกว่าพันธบัตรในประเทศอย่างพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น ปรากฏการณ์นี้กำลังเปลี่ยนพฤติกรรมการป้องกันความเสี่ยงของนักลงทุนสถาบัน และเสริมแรงให้เงินทุนไหลออกจากสินทรัพย์สกุลดอลลาร์ไปสู่ตลาดตราสารหนี้สกุลอื่น รวมถึงตราสารหนี้สกุลเงินท้องถิ่นของตลาดเกิดใหม่

Eastspring Investments มองว่าการเติบโตทางเศรษฐกิจที่ยืดหยุ่นของเอเชียในปี 2569 จะสนับสนุนตลาดเครดิตในภูมิภาค โดยแม้ปริมาณการออกพันธบัตรสกุลดอลลาร์ของเอเชียจะเพิ่มขึ้น แต่ยังต่ำกว่าระดับก่อนการระบาดของโควิด-19 อุปทานที่ตึงตัวท่ามกลางอุปสงค์ที่แข็งแรงจึงเป็นปัจจัยหนุน นอกจากนี้ การก่อสร้างโครงสร้างพื้นฐาน AI ทั่วโลกยังเป็นแรงขับเคลื่อนเศรษฐกิจภูมิภาค เนื่องจากเอเชียเป็นผู้ส่งออกเซมิคอนดักเตอร์ อุปกรณ์ผลิตไฟฟ้า และแบตเตอรี่ รวมถึงเป็นฐานการก่อสร้างศูนย์ข้อมูล

HSBC Asset Management ระบุว่าตราสารหนี้สกุลเงินท้องถิ่นของเอเชียมีพื้นฐานที่มั่นคงและอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงค่อนข้างสูง แม้วัฏจักรการผ่อนคลายนโยบายการเงินจะอยู่ในระยะท้ายแล้วก็ตาม โดยในจีนแผ่นดินใหญ่ นโยบายการเงินคาดว่าจะยังผ่อนคลายในระดับปานกลาง ขณะที่ธนาคารกลางจีนให้คำมั่นเรื่องการเปิดเสรีทางการเงินและการทำให้เงินหยวนเป็นสากล ซึ่งเป็นปัจจัยบวกต่อพันธบัตรสกุลหยวน

นักลงทุนเอเชียหมุนพอร์ตออกจากตราสารหนี้สู่หุ้น

ขณะที่บ้านวิเคราะห์ระดับโลกกำลังเชียร์ตราสารหนี้ตลาดเกิดใหม่ นักลงทุนเอเชียกลับเดินสวนทาง

ข้อมูลจาก Calastone ซึ่งเป็นเครือข่ายประมวลผลคำสั่งซื้อขายกองทุนที่ครอบคลุมลูกค้า 4,500 รายใน 58 ประเทศ และประมวลผลมูลค่าการลงทุนกว่า 3 แสนล้านปอนด์ต่อเดือน เผยภาพที่ชัดเจนของการเปลี่ยนพฤติกรรม กองทุนหุ้นในเอเชียมีเงินไหลเข้าสุทธิ 7.3 พันล้านดอลลาร์ในครึ่งแรกของปี 2569 เพิ่มขึ้นกว่าเก้าเท่าจากราว 800 ล้านดอลลาร์ในช่วงเดียวกันของปีก่อน

ในทางกลับกัน กองทุนตราสารหนี้กลับมีเงินไหลออกสุทธิ 3.1 พันล้านดอลลาร์ในครึ่งปีแรก หลังจากที่เคยมีเงินไหลเข้าสุทธิราว 1.61 หมื่นล้านดอลลาร์ในช่วงหกเดือนแรกของปี 2568 คิดเป็นการพลิกกลับของทิศทางเงินทุนกว่า 1.92 หมื่นล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นขนาดที่ใหญ่มากสำหรับช่วงเวลาเพียงหนึ่งปี

จุดที่น่าสนใจที่สุดคือกองทุนผสมหลายสินทรัพย์ (multi-asset funds) ซึ่งกลายเป็นผู้ชนะที่แท้จริง โดยดูดเงินสุทธิได้ถึง 1.70 หมื่นล้านดอลลาร์ในครึ่งปีแรก และมีเงินไหลเข้าเป็นบวกทุกเดือน คิดเป็นมากกว่าสี่เท่าของเงินไหลเข้าสุทธิของกองทุนหุ้นและกองทุนตราสารหนี้รวมกัน

นักวิเคราะห์ของ Calastone ตีความว่าตัวเลขเหล่านี้ไม่ได้บ่งชี้ว่านักลงทุนกำลังประมาท แต่สะท้อนแนวทางการจัดพอร์ตที่สมดุลมากขึ้น นักลงทุนยังคงให้คุณค่ากับการกระจายความเสี่ยง แต่มีความเลือกเฟ้นมากขึ้นว่าจะจัดสรรเงินทุนไปที่ใด กล่าวอีกนัยหนึ่ง นี่คือการรับความเสี่ยงแบบเลือกสรร ไม่ใช่การเปิดรับความเสี่ยงแบบเหวี่ยงแห

ในระดับอุตสาหกรรม ผู้จัดการสินทรัพย์รายใหญ่ที่สุดของโลกรายงานเงินไหลเข้าสุทธิ 1.92 แสนล้านดอลลาร์ในไตรมาสสองของปี 2569 โดยได้แรงหนุนจากกองทุนอีทีเอฟ ตลาดสินทรัพย์นอกตลาด และกลยุทธ์หุ้นเชิงระบบ ตัวเลขนี้ตอกย้ำว่าเม็ดเงินยังไหลเข้าอุตสาหกรรมการจัดการสินทรัพย์อย่างต่อเนื่อง แม้บรรยากาศมหภาคจะไม่แน่นอน

Value Partners ให้มุมมองในรายงาน Multi-Asset Perspective ประจำเดือนกรกฎาคม 2569 ว่าในฝั่งตราสารหนี้ duration ยังเป็นตัวขับเคลื่อนผลตอบแทนหลัก เนื่องจากการคาดการณ์อัตราดอกเบี้ยนโยบายที่สูงขึ้นทำให้อัตราผลตอบแทนยังคงอยู่ในระดับสูง โดยตราสารหนี้เอเชียทั้งกลุ่ม investment grade และ high yield ยังได้ประโยชน์จากอุปสงค์ที่ยืดหยุ่นและปัจจัยทางเทคนิคที่เอื้ออำนวย แม้ความเสี่ยงจากตลาดสินเชื่อที่ใช้เลเวอเรจในสหรัฐจะต้องเฝ้าติดตาม

รายงานฉบับเดียวกันยังตั้งข้อสังเกตว่าตลาดเข้าสู่ครึ่งปีหลังพร้อมกับการลดเลเวอเรจในกลุ่มเซมิคอนดักเตอร์ที่แออัดหลังผ่านครึ่งปีแรกที่คึกคัก ขณะเดียวกันยังคงมุมมองบวกต่อทองคำในระยะยาว เนื่องจากธนาคารกลางหลายแห่งรวมถึงจีนจะยังคงซื้อทองคำเพื่อกระจายความเสี่ยงออกจากพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ โดยธนาคารกลางจีนเพิ่มทองคำในทุนสำรองต่อเนื่องนานกว่าเก้าเดือน

อินเดียกลับมา จีนถูกลดมูลค่า ภาพสองขั้วในตลาดเกิดใหม่

หนึ่งในเรื่องราวที่พลิกกลับเร็วที่สุดในปีนี้คือตลาดอินเดีย

ตลอดหลายเดือนที่ผ่านมา นักลงทุนต่างชาติเทขายหุ้นอินเดียอย่างหนัก ข้อมูลจาก National Securities Depository Limited (NSDL) ระบุว่านักลงทุนต่างชาติ (FPI) ขายสุทธิหุ้นอินเดียรวมกว่า 2.61 แสนล้านรูปีในช่วงสี่เดือนก่อนหน้า แต่ในเดือนกรกฎาคม 2569 ทิศทางกลับด้าน โดย FPI กลับมาซื้อสุทธิ 15,077 ล้านรูปีในเดือนนี้

การกลับตัวนี้สอดคล้องกับการเปลี่ยนพฤติกรรมของกองทุนรวมในประเทศ ซึ่งตลอดปีที่ผ่านมาถือเงินสดในระดับสูงเพื่อรองรับแรงขายจากต่างชาติ ข้อมูลจาก ACE MF ที่อ้างอิงในรายงานของโบรกเกอร์ที่ขึ้นทะเบียนกับ SEBI ระบุว่าเงินสดในกองทุนรวมประเภทหุ้นลดลงมาอยู่ที่ราว 1.84 ล้านล้านรูปีในเดือนมิถุนายน จาก 1.89 ล้านล้านรูปีในเดือนพฤษภาคม ซึ่งเป็นระดับต่ำสุดของปีปฏิทิน 2569 โดยกองทุนรวมประเภทหุ้นซื้อหุ้นรวม 50,643 ล้านรูปีในเดือนดังกล่าว

Goldman Sachs ประเมินในรายงานกลยุทธ์อินเดียที่เผยแพร่เมื่อวันที่ 11 กรกฎาคม 2569 ว่านักลงทุนต่างชาติยังมีสถานะการลงทุนในหุ้นอินเดียในระดับต่ำ ซึ่งเปิดพื้นที่ให้เงินทุนไหลเข้าเพิ่มเติมได้อีกเมื่อภาวะเศรษฐกิจปรับตัวดีขึ้น โดยระบุถึงปัจจัยหนุน ได้แก่ ราคาสินค้าโภคภัณฑ์ที่ลดลง ค่าเงินที่มีเสถียรภาพ การเติบโตในประเทศที่ยืดหยุ่น ความคาดหวังผลประกอบการไตรมาสสองที่แข็งแรง และโอกาสฟื้นตัวในหลายภาคส่วนของเศรษฐกิจในประเทศ

ในทางกลับกัน ทั้งอินเดียและจีนต่างถูกลดมูลค่า (derate) ในช่วงที่ผ่านมา ตามการวิเคราะห์ของ East Capital ซึ่งหมายความว่าราคาหุ้นในสองตลาดนี้ปรับตัวช้ากว่าการเติบโตของกำไร ทำให้อัตราส่วนราคาต่อกำไรลดลง สภาพเช่นนี้เป็นดาบสองคม ในด้านหนึ่งคือโอกาสสำหรับนักลงทุนที่มองระยะยาว ในอีกด้านคือสัญญาณว่าตลาดยังไม่เชื่อมั่นในความยั่งยืนของการเติบโต

J.P. Morgan Private Bank ระบุในมุมมองภูมิภาคเอเชียว่า สถานะการลงทุนของกองทุนตลาดเกิดใหม่แบบ active ต่อหุ้นอินเดียอยู่ในระดับเปอร์เซ็นไทล์ที่ 0-1 ซึ่งเป็นระดับต่ำสุดในประวัติศาสตร์ ทำให้ความสัมพันธ์ระหว่างความเสี่ยงกับผลตอบแทนดูน่าสนใจ และมองว่าเป็นโอกาสให้นักลงทุนสร้างการจัดสรรระยะยาวในตลาดนี้ ซึ่งมีน้ำหนักราว 3% ของพอร์ตหุ้นที่กระจายการลงทุนทั่วโลก

ประเด็นสำคัญเชิงมหภาคที่ J.P. Morgan ตั้งข้อสังเกตคือ ธนาคารกลางในเอเชียได้ดำเนินการผ่อนคลายนโยบายการเงินอย่างต่อเนื่องมาตั้งแต่ปี 2568 และกำลังเข้าสู่ช่วงท้ายของวัฏจักรการผ่อนคลาย นั่นหมายความว่านโยบายการคลังจะเข้ามามีบทบาทมากขึ้นในการสนับสนุนการเติบโตในปี 2569 ซึ่งเป็นการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างที่นักลงทุนควรติดตาม เพราะมาตรการทางการคลังมักมีผลต่อบางภาคส่วนมากกว่าภาคส่วนอื่นอย่างชัดเจน

ในเชิงการค้า มาตรการภาษีนำเข้าของสหรัฐที่เคยสร้างความกังวลว่าจะทำลายการเติบโตของภูมิภาคที่พึ่งพาการส่งออก กลับไม่ส่งผลรุนแรงเท่าที่คาด เนื่องจากมีการยกเว้นสินค้าสำคัญ ทั้งเซมิคอนดักเตอร์ อิเล็กทรอนิกส์ และเวชภัณฑ์ ซึ่งช่วยลดอัตราภาษีที่มีผลจริงลง ทำให้เศรษฐกิจเอเชียส่วนใหญ่รอดพ้นจากผลกระทบหนัก ขณะที่การก่อสร้างโครงสร้างพื้นฐาน AI ทั่วโลกเป็นประโยชน์ต่อผู้ส่งออกอย่างไต้หวัน และศูนย์กลางศูนย์ข้อมูลอย่างมาเลเซียและสิงคโปร์

ตลาดหุ้นไทยกลายเป็นแหล่งพักเงินของทุนต่างชาติ

ในบริบทของกระแสเงินทุนโลกที่กล่าวมาทั้งหมด ตลาดหุ้นไทยมีตำแหน่งที่น่าสนใจเป็นพิเศษ และเป็นตำแหน่งที่แตกต่างจากที่หลายคนคาดคิด

Bangkok Post รายงานว่า ณ วันที่ 7 กรกฎาคม 2569 นักลงทุนต่างชาติซื้อสุทธิหุ้นไทยรวม 41,000 ล้านบาท เพิ่มขึ้นจาก 27,000 ล้านบาท ณ สิ้นเดือนมิถุนายน ทำให้ไทยเป็นหนึ่งในไม่กี่ตลาดในเอเชียที่มีเงินทุนต่างชาติไหลเข้าอย่างต่อเนื่องในปีนี้ ซึ่งเป็นการพลิกกลับจากภาวะขายสุทธิติดต่อกันสามปีในช่วงปี 2566-2568

ดัชนี SET ปิดครึ่งปีแรกของปี 2569 ที่ระดับต่ำกว่า 1,600 จุดเล็กน้อย โดยปิดเดือนมิถุนายนที่ 1,591.24 จุด เพิ่มขึ้น 1.5% จากเดือนก่อนหน้า และเพิ่มขึ้น 26.3% นับจากต้นปี ทำให้เป็นหนึ่งในตลาดหุ้นที่ให้ผลตอบแทนดีที่สุดในโลก มูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาดฟื้นตัวกลับมาที่ราว 20 ล้านล้านบาท ขณะที่มูลค่าการซื้อขายเฉลี่ยต่อวันในช่วงหกเดือนแรกเพิ่มขึ้น 58% จากปีก่อนมาอยู่ที่ราว 66,000 ล้านบาท และในเดือนมิถุนายนเพิ่มขึ้น 12% มาที่ 73,900 ล้านบาท

ล่าสุด ณ วันที่ 22 กรกฎาคม 2569 ดัชนี SET ปิดที่ 1,640.85 จุด ลดลง 12.12 จุด ขณะที่ SET50 อยู่ที่ 1,087.79 จุด และ SET100 ที่ 2,333.11 จุด สะท้อนว่าดัชนีสามารถยืนเหนือระดับ 1,600 จุดได้แล้ว หลังทะลุขึ้นไปครั้งแรกในสัปดาห์แรกของเดือนมิถุนายน

คำอธิบายที่ตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยให้ไว้น่าสนใจ นั่นคือเงินทุนไหลเข้ามาจากการหมุนเวียนพอร์ตระดับโลกผสมกับลักษณะเชิงรับ (defensive) ของตลาดไทย ซึ่งแตกต่างจากหลายตลาดในภูมิภาคที่มีน้ำหนักหุ้นเทคโนโลยีสูง ตลาดไทยมีสัดส่วนหุ้นกลุ่มนี้จำกัด ทำให้ได้รับผลกระทบน้อยกว่าเมื่อเกิดการปรับฐานในหุ้นที่เกี่ยวข้องกับ AI พูดง่าย ๆ คือจุดอ่อนเดิมของตลาดไทยกลายเป็นจุดแข็งในสภาวะตลาดปัจจุบัน โดยในสัปดาห์แรกของเดือนกรกฎาคม กลุ่มเทคโนโลยีในตลาดไทยปรับตัวลง 4.3% ขณะที่กลุ่มอื่นส่วนใหญ่ยังเป็นบวก

ปัจจัยพื้นฐานในประเทศก็ปรับตัวดีขึ้น ธนาคารแห่งประเทศไทยปรับเพิ่มประมาณการการเติบโตทางเศรษฐกิจปี 2569 เป็น 2.3% จากเดิม 2.0% โดยอ้างอิงการส่งออกที่แข็งแกร่งขึ้น การลงทุนที่ยืดหยุ่น และมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจของภาครัฐ ขณะที่ภาคการท่องเที่ยวเริ่มฟื้นตัว และนักวิเคราะห์ปรับเพิ่มประมาณการกำไรของบริษัทจดทะเบียน โดยคาดว่ากำไรต่อหุ้นรวมจะทะลุระดับ 100 บาทเป็นครั้งแรกในรอบหลายปี ส่วนสถาบันจัดอันดับความน่าเชื่อถือระหว่างประเทศยังคงมุมมองมีเสถียรภาพต่ออันดับเครดิตของไทย

ด้านค่าเงิน อัตราแลกเปลี่ยนเงินบาทเคลื่อนไหวในกรอบ 32-33 บาทต่อดอลลาร์ โดยข้อมูลจากธนาคารกรุงเทพ ณ วันที่ 22 กรกฎาคม 2569 ระบุอัตราซื้อขายดอลลาร์สหรัฐที่ 32.51-34.05 บาท เงินยูโรที่ 37.85-38.97 บาท และเงินเยนที่ 20.21-21.33 บาทต่อ 100 เยน ความมีเสถียรภาพของค่าเงินบาทเป็นปัจจัยสำคัญที่ช่วยลดความเสี่ยงด้านอัตราแลกเปลี่ยนสำหรับนักลงทุนต่างชาติ

นักวิเคราะห์จากบริษัทหลักทรัพย์ในประเทศมองว่าเงินทุนต่างชาติมีแนวโน้มไหลเข้าไทยต่อเนื่อง จากเสถียรภาพทางการเมืองในประเทศและความเสี่ยงด้านพลังงานที่ผ่อนคลายลงทั้งในแง่ราคาและอุปทาน หลังความขัดแย้งในตะวันออกกลางบรรเทาลง ขณะที่ภาคอิเล็กทรอนิกส์ทำผลงานได้ดี ซึ่งควรจะหนุนการส่งออกของประเทศในช่วงที่เหลือของปี โดยประเมินว่าเศรษฐกิจไทยผ่านจุดต่ำสุดไปแล้วในไตรมาสสองจากผลกระทบของสงครามในตะวันออกกลาง

อย่างไรก็ตาม ยังมีมุมมองที่ระมัดระวัง MUFG ประเมินว่าเงินบาทอาจยังเผชิญแรงกดดัน โดยการฟื้นตัวอย่างยั่งยืนน่าจะต้องอาศัยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐที่ลดลงและกระแสเงินทุนไหลเข้าที่แข็งแกร่งขึ้น ซึ่งเป็นเงื่อนไขที่ยังไม่เกิดขึ้นอย่างชัดเจนภายใต้เฟดสายเหยี่ยว

มุมมองผู้เชี่ยวชาญ กลยุทธ์จัดพอร์ตครึ่งปีหลัง 2569

เมื่อรวบรวมมุมมองจากบ้านวิเคราะห์ชั้นนำ จะเห็นจุดร่วมและจุดต่างที่ชัดเจน

จุดร่วมประการแรกคือการยอมรับว่าการกระจุกตัวในหุ้นสหรัฐเป็นความเสี่ยงที่ต้องจัดการ J.P. Morgan Personal Investing ระบุว่าพอร์ตนักลงทุนทั่วโลกกระจุกตัวอย่างหนักในหุ้นขนาดใหญ่มากของสหรัฐ หลังจากบริษัทจำนวนน้อยรายครองความเป็นผู้นำตลาดมาหลายปี ทำให้ปี 2569 เปิดโอกาสให้ตลาดเกิดใหม่เข้ามามีบทบาทมากขึ้นในพอร์ตการลงทุน โดยชี้ว่ามุมมองต่อหุ้นตลาดเกิดใหม่ในปี 2569 ขับเคลื่อนด้วยปัจจัยเชิงวัฏจักร ทั้งดอลลาร์ที่อ่อนค่า สภาพคล่องทางการเงินโลกที่เอื้ออำนวยกว่าเดิม และแนวโน้มการเติบโตเชิงโครงสร้างที่ยั่งยืน

จุดร่วมประการที่สองคือการเน้นย้ำเรื่องความเลือกเฟ้น J.P. Morgan ระบุชัดว่ามุมมองต่อหุ้นตลาดเกิดใหม่เป็นเชิงบวกแต่ต้องเลือกเฟ้น เพราะแม้การปรับมูลค่าขึ้นในวงกว้างจะเป็นไปได้หากภาวะโลกผ่อนคลาย แต่ผลตอบแทนในแต่ละภูมิภาคจะยังคงแตกต่างกันมาก โดยแนะนำให้นักลงทุนมุ่งไปที่ตลาดที่มีเรื่องราวการปฏิรูปที่น่าเชื่อถือ มีอุปสงค์ในประเทศที่แข็งแกร่ง และสอดคล้องกับธีมเชิงโครงสร้างระดับโลก

จุดร่วมประการที่สามคือการยกระดับความสำคัญของสินทรัพย์ทางเลือกและการกระจายความเสี่ยงข้ามสกุลเงิน Eastspring แนะนำกลยุทธ์การซื้อพันธบัตรที่ไม่ใช่สกุลดอลลาร์แล้วป้องกันความเสี่ยงกลับมาเป็นดอลลาร์สำหรับพอร์ตที่มีฐานเป็นดอลลาร์ ซึ่งเป็นกลยุทธ์ที่สามารถเพิ่มผลตอบแทน กระจายความเสี่ยงของพอร์ต และลดความผันผวนพร้อมกัน นอกจากนี้ยังมองว่าหากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรพุ่งขึ้น จะเป็นโอกาสในการเพิ่ม duration ของพอร์ตตราสารหนี้

จุดต่างที่สำคัญที่สุดอยู่ที่มุมมองต่อทิศทางค่าเงินดอลลาร์ ซึ่งเป็นตัวแปรที่จะกำหนดว่ากลยุทธ์ใดจะได้ผลในครึ่งปีหลัง ฝ่ายที่มองว่าดอลลาร์จะกลับมาอ่อนค่ามักแนะนำให้เพิ่มน้ำหนักตราสารหนี้สกุลเงินท้องถิ่นของตลาดเกิดใหม่และหุ้นตลาดเกิดใหม่แบบไม่ป้องกันความเสี่ยงค่าเงิน ขณะที่ฝ่ายที่มองว่าดอลลาร์จะยังแข็งแกร่งภายใต้นโยบายของเฟดที่เข้มงวด มักแนะนำให้เน้นตราสารหนี้สกุลดอลลาร์ (hard currency) และป้องกันความเสี่ยงค่าเงินให้มากขึ้น

เมื่อพิจารณาหลักฐานที่ปรากฏในครึ่งปีแรก ข้อมูลค่อนข้างเอนไปทางฝ่ายหลัง ดัชนีดอลลาร์ที่ระดับ 100.91 ณ กลางเดือนกรกฎาคม อัตราผลตอบแทนพันธบัตร 10 ปีที่ 4.55% และการที่กรรมการเฟดครึ่งหนึ่งคาดว่าจะมีการขึ้นดอกเบี้ย ล้วนไม่ใช่สภาพแวดล้อมที่เอื้อต่อการอ่อนค่าของดอลลาร์อย่างมีนัยสำคัญ

Morningstar ซึ่งรวบรวมมุมมองจากนักวิเคราะห์และนักลงทุนกว่า 400 รายทั่วโลก ตั้งกรอบแนวคิดที่เหมาะกับสถานการณ์นี้ว่านักลงทุนสถาบันควร “เตรียมพร้อม” มากกว่า “ทำนาย” ในสภาพแวดล้อมที่ภูมิรัฐศาสตร์เปลี่ยนแปลง อัตราดอกเบี้ยผันผวน และพฤติกรรมนักลงทุนกำลังปรับเปลี่ยน โดยชี้ให้เห็นโอกาสในภูมิภาคที่มูลค่ายังต่ำกว่าที่ควร รวมถึงแอฟริกาใต้และเอเชีย

ในมิติของความเสี่ยงที่ต้องจับตา บทวิเคราะห์จาก South China Morning Post เมื่อเดือนพฤษภาคม 2569 ตั้งข้อสังเกตที่ยังใช้ได้ในวันนี้ว่านักลงทุนในตลาดหุ้นและตลาดตราสารหนี้กำลังอ่านสถานการณ์คนละแบบ โดยอ้างอิงผลสำรวจผู้จัดการกองทุนของ Bank of America ที่พบว่าสัดส่วนการจัดสรรเงินลงทุนในหุ้นเพิ่มขึ้นสูงเป็นประวัติการณ์ในรอบเดือน ขณะที่ผู้ตอบแบบสอบถามระบุว่าความเสี่ยงหางที่ใหญ่ที่สุดคือคลื่นเงินเฟ้อระลอกสอง ซึ่งเป็นความกังวลที่สะท้อนอยู่ในตลาดพันธบัตร

ความไม่สอดคล้องระหว่างสองตลาดนี้เป็นสัญญาณที่นักลงทุนควรให้ความสำคัญ เพราะในอดีต เมื่อตลาดพันธบัตรกับตลาดหุ้นส่งสัญญาณขัดแย้งกันเป็นเวลานาน มักจบลงด้วยการที่ตลาดใดตลาดหนึ่งต้องปรับตัวอย่างรุนแรง

บทสรุปและผลกระทบต่อนักลงทุนไทย

ภาพรวมที่ประมวลได้จากข้อมูลทั้งหมด ชี้ให้เห็นว่าครึ่งหลังของปี 2569 จะเป็นช่วงเวลาที่การจัดพอร์ตแบบเหวี่ยงแหใช้ไม่ได้ผล และการเลือกเฟ้นจะเป็นตัวชี้ขาดผลตอบแทน

ประการแรก นักลงทุนไทยที่ถือกองทุน FIF ที่ลงทุนในตลาดเกิดใหม่ควรตรวจสอบองค์ประกอบภายในกองทุนอย่างละเอียด ส่วนต่างผลตอบแทนระหว่างกองทุนตลาดเกิดใหม่มาตรฐานกับกองทุนแบบ ex-China ในปีนี้กว้างถึงระดับสองหลัก การถือกองทุนโดยดูเพียงชื่อประเภทจึงมีความเสี่ยงสูงกว่าที่คิด ประเด็นสำคัญคือน้ำหนักของเกาหลีใต้และไต้หวันที่รวมกันเกินครึ่งของดัชนี ทำให้กองทุนตลาดเกิดใหม่ในวันนี้มีลักษณะเป็นกองทุนเซมิคอนดักเตอร์ทางอ้อมมากกว่าที่หลายคนตระหนัก

ประการที่สอง ความเสี่ยงกระจุกตัวได้ย้ายที่ ไม่ใช่หายไป นักลงทุนที่ลดน้ำหนักหุ้นเทคโนโลยีสหรัฐเพื่อกระจายความเสี่ยงไปตลาดเกิดใหม่ อาจพบว่าตนเองยังคงถือความเสี่ยงเดียวกันในรูปแบบใหม่ เพราะทั้งสองกลุ่มขึ้นอยู่กับวัฏจักรการลงทุนโครงสร้างพื้นฐาน AI เหมือนกัน หากการก่อสร้างศูนย์ข้อมูลชะลอตัวหรือราคาชิปหน่วยความจำปรับฐาน ผลกระทบจะเกิดขึ้นพร้อมกันทั้งสองฝั่ง ซึ่งเป็นสิ่งที่การกระจายความเสี่ยงเชิงภูมิศาสตร์ไม่สามารถป้องกันได้

ประการที่สาม ตราสารหนี้กลับมามีบทบาทที่ควรพิจารณาอีกครั้ง แต่ด้วยเหตุผลที่ต่างจากเดิม ในอดีตนักลงทุนถือตราสารหนี้เพื่อหวังกำไรจากราคาเมื่อดอกเบี้ยลดลง แต่ในสภาพแวดล้อมที่เฟดอาจขึ้นดอกเบี้ย ตรรกะนี้ใช้ไม่ได้ สิ่งที่ยังใช้ได้คือการถือเพื่อรับกระแสเงินสดจากดอกเบี้ยหน้าตั๋วที่อยู่ในระดับสูง โดยตราสารหนี้ตลาดเกิดใหม่ให้อัตราผลตอบแทนราว 6.9% เทียบกับตราสารหนี้สหรัฐที่ 4.2% นักวิเคราะห์ในประเทศบางรายแนะนำสัดส่วนราว 20% ของพอร์ตสำหรับตราสารหนี้ เพื่อสร้างกระแสเงินสดสม่ำเสมอและลดความผันผวนโดยรวม

ประการที่สี่ ตลาดหุ้นไทยอยู่ในตำแหน่งที่ได้เปรียบชั่วคราวจากคุณสมบัติเชิงรับ การที่ SET ให้ผลตอบแทน 26% ในครึ่งปีแรกโดยไม่ต้องพึ่งพาหุ้นเทคโนโลยี เป็นข้อเท็จจริงที่ควรนำมาพิจารณาในการจัดสรรน้ำหนักระหว่างสินทรัพย์ในประเทศกับต่างประเทศ นักลงทุนไทยที่ทุ่มน้ำหนักไปต่างประเทศทั้งหมดในช่วงหลายปีที่ผ่านมา อาจต้องทบทวนว่าการมองข้ามตลาดในประเทศยังสมเหตุสมผลหรือไม่ อย่างไรก็ตาม ต้องไม่ลืมว่าผลตอบแทน 26% นี้เกิดจากฐานที่ต่ำมากหลังการขายสุทธิของต่างชาติต่อเนื่องสามปี และการฟื้นตัวจากฐานต่ำไม่ใช่สิ่งเดียวกับการเติบโตที่ยั่งยืน

ประการที่ห้า ความเสี่ยงด้านอัตราแลกเปลี่ยนต้องได้รับการจัดการอย่างมีสติ เงินบาทที่เคลื่อนไหวในกรอบ 32-33 บาทต่อดอลลาร์ค่อนข้างมีเสถียรภาพ แต่หากเฟดขึ้นดอกเบี้ยจริงในช่วงปลายปี แรงกดดันต่อสกุลเงินภูมิภาครวมถึงเงินบาทจะเพิ่มขึ้น นักลงทุนที่ถือกองทุน FIF แบบไม่ป้องกันความเสี่ยงค่าเงินจะได้ประโยชน์หากบาทอ่อน แต่จะเสียหายหากบาทแข็งจากเงินทุนไหลเข้า ซึ่งเป็นสถานการณ์ที่กำลังเกิดขึ้นในตลาดหุ้นไทยขณะนี้ การผสมผสานระหว่างกองทุนที่ป้องกันความเสี่ยงและไม่ป้องกัน จึงเป็นทางเลือกที่สมเหตุสมผลกว่าการเลือกอย่างใดอย่างหนึ่งทั้งหมด

ประการสุดท้าย บทเรียนสำคัญที่สุดจากครึ่งปีแรกคือ สมมติฐานที่ทุกคนเห็นตรงกันเมื่อต้นปีมักจะผิด นักวิเคราะห์เกือบทั้งหมดเริ่มปี 2569 ด้วยสมมติฐานว่าดอลลาร์จะอ่อนค่าและเฟดจะลดดอกเบี้ย แต่สิ่งที่เกิดขึ้นจริงกลับตรงกันข้าม ทว่าตลาดเกิดใหม่ยังทำผลงานได้ดีเยี่ยม เพราะแรงขับเคลื่อนที่แท้จริงมาจากปัจจัยอื่นที่คาดไม่ถึง นั่นคือการปรับประมาณการกำไรของบริษัทเซมิคอนดักเตอร์ในเอเชียเหนือ

สำหรับนักลงทุนไทย ข้อสรุปเชิงปฏิบัติคือควรสร้างพอร์ตที่ทนทานต่อสถานการณ์หลายรูปแบบ มากกว่าพอร์ตที่ถูกออกแบบมาให้ชนะในสถานการณ์เดียว การกระจายความเสี่ยงข้ามประเภทสินทรัพย์ ข้ามภูมิภาค และข้ามสกุลเงิน พร้อมกับการทบทวนน้ำหนักการลงทุนอย่างสม่ำเสมอ ยังคงเป็นเครื่องมือที่ดีที่สุดที่นักลงทุนรายย่อยมีอยู่ ในโลกที่แม้แต่ธนาคารกลางที่ทรงอิทธิพลที่สุดยังไม่สามารถคาดการณ์ทิศทางของตัวเองได้ล่วงหน้าหกเดือน

ทั้งนี้ ข้อมูลและมุมมองที่ปรากฏในบทความนี้จัดทำขึ้นเพื่อวัตถุประสงค์ในการให้ข้อมูลเท่านั้น มิใช่คำแนะนำในการลงทุน นักลงทุนควรศึกษาข้อมูลเพิ่มเติมและพิจารณาความเหมาะสมกับระดับความเสี่ยงที่ยอมรับได้ของตนเองก่อนตัดสินใจลงทุนทุกครั้ง