กลยุทธ์จัดพอร์ต 2569: ETF พันธบัตรโทเคน และตลาดเกิดใหม่

ตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลเดินเข้าสู่สัปดาห์สุดท้ายของเดือนกรกฎาคม 2569 ด้วยภาพที่แตกต่างจากสองไตรมาสก่อนหน้าอย่างสิ้นเชิง กองทุน ETF บิตคอยน์แบบสปอตในสหรัฐฯ บันทึกกระแสเงินไหลเข้าสุทธิติดต่อกันเป็นวันที่หกเมื่อวันที่ 21 กรกฎาคม โดยมีเม็ดเงินใหม่ราว 203.14 ล้านดอลลาร์ ดันสินทรัพย์ภายใต้การบริหารของกลุ่มกองทุนบิตคอยน์ทะลุระดับ 80,000 ล้านดอลลาร์อีกครั้ง ขณะที่ราคาบิตคอยน์ยืนแถว 66,000 ดอลลาร์ สูงสุดในรอบกว่าห้าสัปดาห์ ตัวเลขเหล่านี้เกิดขึ้นเพียงสามสัปดาห์เศษหลังจากที่กองทุนกลุ่มเดียวกันเพิ่งผ่านเดือนมิถุนายนที่เลวร้ายที่สุดนับตั้งแต่เปิดตลาดในเดือนมกราคม 2567

แต่เรื่องราวที่สำคัญกว่าการแกว่งตัวของราคาในรอบสัปดาห์ คือการเปลี่ยนโครงสร้างเชิงลึกของ “พอร์ตการลงทุน” ในระดับสถาบันทั่วโลก ปี 2569 เป็นปีที่คำถามเรื่องการจัดสรรสินทรัพย์ถูกรื้อใหม่ทั้งกระดาน สูตร 60/40 ที่นักลงทุนคุ้นเคยมาหลายทศวรรษกำลังถูกท้าทายจากสามทิศทางพร้อมกัน ได้แก่ การไหลเข้าของเงินทุนสู่โครงสร้าง ETF ที่ทำลายสถิติทุกด้าน การย้าย “ขาตราสารหนี้” ของพอร์ตขึ้นไปอยู่บนบล็อกเชนผ่านพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ แบบโทเคน และการเติบโตของตลาดเกิดใหม่ที่ใช้สินทรัพย์ดิจิทัลเป็นเครื่องมือทางการเงินจริง ไม่ใช่เครื่องมือเก็งกำไร

รายงานฉบับนี้ประมวลข้อมูลจากสำนักข่าวและแหล่งข้อมูลชั้นนำด้านสินทรัพย์ดิจิทัลระหว่างประเทศ ทั้ง CoinDesk, Cointelegraph, Decrypt, The Block, CryptoSlate, Bitcoin Magazine และ The Defiant ประกอบกับข้อมูลตลาดจาก SoSoValue, CoinGlass, rwa.xyz และ DefiLlama รวมถึงงานวิจัยการจัดสรรสินทรัพย์ของ BlackRock, Fidelity Digital Assets, Grayscale และ Morgan Stanley เพื่อฉายภาพว่านักลงทุนไทยควรอ่านสัญญาณอะไรบ้างก่อนเข้าสู่ครึ่งหลังของปี และการประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงินสหรัฐฯ วันที่ 28-29 กรกฎาคมนี้ จะเป็นจุดตัดสินของอะไร

เงินไหลกลับหกวันติด สินทรัพย์ ETF บิตคอยน์ทะลุ 80,000 ล้านดอลลาร์

ข้อมูลที่รวบรวมโดย CoinGlass และ SoSoValue ระบุตรงกันว่า กองทุน ETF บิตคอยน์แบบสปอตที่จดทะเบียนในสหรัฐฯ บันทึกกระแสเงินไหลเข้าสุทธิเป็นบวกติดต่อกันหกวันทำการนับถึงวันที่ 21 กรกฎาคม 2569 โดยวันดังกล่าวมีเม็ดเงินใหม่ 203.14 ล้านดอลลาร์ นำโดยกองทุน iShares Bitcoin Trust (IBIT) ของแบล็คร็อก ซึ่งกลับมาครองตำแหน่งผู้รับเงินรายใหญ่ที่สุดอีกครั้งหลังจากตกเป็นผู้ถูกไถ่ถอนหนักที่สุดในช่วงเดือนพฤษภาคมถึงมิถุนายน สินทรัพย์รวมของกลุ่มกองทุนบิตคอยน์กลับขึ้นไปยืนเหนือ 80,000 ล้านดอลลาร์

ที่น่าสนใจไม่แพ้กันคือ แรงซื้อเริ่มกระจายออกนอกบิตคอยน์ กองทุน ETF ที่อ้างอิงอีเธอเรียม XRP และโซลานา ดึงเงินเข้ารวมกันได้ 48.96 ล้านดอลลาร์ในวันเดียวกัน ขณะที่ Bitwise Solana Staking ETF มีเงินไหลเข้า 5.8 ล้านดอลลาร์ และ iShares Ethereum Trust ยังคงเป็นกองทุนอีเธอเรียมที่ดูดเงินได้มากที่สุดในกลุ่ม สะท้อนว่าความสนใจของนักลงทุนสถาบันไม่ได้จำกัดอยู่ที่สินทรัพย์ตัวเดียวอีกต่อไป

ราคาตอบรับตามกระแสเงิน บิตคอยน์ซื้อขายแถว 66,000 ดอลลาร์ในวันพุธที่ 22 กรกฎาคม หลังแตะระดับสูงสุดในรอบกว่าหนึ่งเดือน โดยแนวต้านสำคัญระยะสั้นอยู่ที่โซน 67,000-68,000 ดอลลาร์ หากทะลุขึ้นไปได้อย่างมีนัยสำคัญ เป้าหมายถัดไปคือ 70,000 ดอลลาร์ แต่หากถูกปฏิเสธที่แนวต้านดังกล่าว ราคามีโอกาสถอยกลับมาทดสอบ 65,000 64,000 และ 62,000 ดอลลาร์ตามลำดับ ด้านอีเธอเรียมเปิดตลาดวันพุธที่ราว 1,928 ดอลลาร์ เพิ่มขึ้นราว 1.3% จากวันก่อนหน้า ขณะที่โซลานาเคลื่อนไหวใกล้ 78 ดอลลาร์ และ XRP อยู่แถว 1.06 ดอลลาร์

ประเด็นที่นักวิเคราะห์ย้ำเป็นเสียงเดียวกันคือ กระแสเงิน ETF ได้กลายเป็นตัวแปรกำหนดราคาที่ทรงพลังที่สุดของตลาดบิตคอยน์ในรอบนี้ งานวิจัยที่ถูกอ้างอิงในรายงานตลาดช่วงต้นปี 2569 ประเมินว่า กระแสเงิน ETF สามารถอธิบายความเคลื่อนไหวของราคาบิตคอยน์รายสัปดาห์ได้ราว 45% ซึ่งหมายความว่าโครงสร้างการกำหนดราคาของบิตคอยน์ในวันนี้ ใกล้เคียงกับสินทรัพย์การเงินดั้งเดิมที่ราคาถูกกำหนดที่โต๊ะสร้างและไถ่ถอนหน่วยลงทุน มากกว่าจะถูกกำหนดโดยนักเก็งกำไรรายย่อยบนกระดานเทรดเหมือนวัฏจักรก่อนหน้า

อีกแรงหนุนที่นักลงทุนจับตาคือความคืบหน้าของร่างกฎหมาย Digital Asset Market Clarity Act หรือ CLARITY Act ซึ่งมีรายงานว่าคณะทำงานในวุฒิสภาสหรัฐฯ ได้เผยแพร่ร่างฉบับใหม่ที่ผสานเนื้อหาจากคณะกรรมาธิการการธนาคารและคณะกรรมาธิการเกษตร ทำให้ตลาดกลับมาตั้งความหวังอีกครั้งว่าความชัดเจนด้านกฎเกณฑ์อาจเกิดขึ้นก่อนสภาปิดสมัยประชุมในเดือนสิงหาคม ประเด็นนี้จะถูกวิเคราะห์อย่างละเอียดในหัวข้อถัดไปของรายงานฉบับนี้

ย้อนรอยไตรมาส 2/2569 ไตรมาสที่เลวร้ายที่สุดนับตั้งแต่ ETF เปิดตัว

การจะเข้าใจว่าทำไมกระแสเงินไหลเข้าหกวันติดจึงมีความหมายมาก ต้องย้อนกลับไปดูสิ่งที่เกิดขึ้นในไตรมาสสอง รายงาน Quarterly Review and Outlook ของ CoinDesk Research ซึ่งจัดทำโดย Joshua de Vos ระบุว่า สินทรัพย์ดิจิทัลปิดไตรมาสสองของปี 2569 ด้วยการปรับตัวลงต่อเนื่องเป็นไตรมาสที่สาม ซึ่งถือเป็นสถิติการติดลบต่อเนื่องยาวนานที่สุดนับตั้งแต่ตลาดหมีปี 2565 ดัชนี CoinDesk 20 (CD20) ปรับตัวลง 17.9% มาอยู่ที่ 1,602 จุด ขณะที่บิตคอยน์ร่วง 14.2% มาปิดที่ 58,544 ดอลลาร์

ภาพกระแสเงินในกองทุน ETF สะท้อนเรื่องราวได้ชัดเจนที่สุด เดือนเมษายนยังมีเงินไหลเข้าสุทธิ 2,020 ล้านดอลลาร์ ก่อนที่ทิศทางจะพลิกกลับอย่างเด็ดขาด เดือนพฤษภาคมมีเงินไหลออก 2,410 ล้านดอลลาร์ และเดือนมิถุนายนไหลออกอีก 4,290 ล้านดอลลาร์ ทำให้ยอดไถ่ถอนสุทธิทั้งไตรมาสอยู่ที่ 4,670 ล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นการไหลออกรายไตรมาสสูงที่สุดนับตั้งแต่กองทุนสปอตเปิดซื้อขายในเดือนมกราคม 2567 โดยเฉพาะเดือนมิถุนายนที่เป็นเดือนที่มีการไถ่ถอนสูงสุดเป็นประวัติการณ์ ด้านกองทุนอีเธอเรียมมีเงินไหลออกสุทธิ 690 ล้านดอลลาร์ในไตรมาสเดียวกัน

de Vos ให้มุมมองว่า รูปแบบการไหลออกดังกล่าวสะท้อนการขายทำกำไรและการหมุนเวียนเงินทุนกลับเข้าสู่ตลาดดั้งเดิม โดยเฉพาะหุ้นกลุ่มปัญญาประดิษฐ์ มากกว่าจะเป็นการถอนตัวเชิงโครงสร้างออกจากสินทรัพย์ประเภทนี้ และสัญญาณสำคัญที่ต้องเฝ้าดูคือการกลับมาของกระแสเงินไหลเข้าสุทธิอย่างต่อเนื่องในไตรมาสสาม ซึ่งเป็นสิ่งที่กำลังเกิดขึ้นในเดือนกรกฎาคมนี้พอดี

ความรุนแรงของการปรับฐานสะท้อนผ่านตัวเลขราคาได้อย่างชัดเจน บิตคอยน์เริ่มต้นปี 2569 เหนือระดับ 93,000 ดอลลาร์ หลังทำจุดสูงสุดที่ 126,000 ดอลลาร์ในเดือนตุลาคม 2568 แล้วไล่ลงมาแตะจุดต่ำสุดในรอบ 21 เดือนที่ประมาณ 58,000 ดอลลาร์ในช่วงปลายเดือนมิถุนายน คิดเป็นการปรับตัวลงมากกว่าครึ่งหนึ่งจากจุดสูงสุด สิ่งที่ทำให้การปรับฐานรอบนี้ผิดแผกจากอดีตคือ ไม่มี “ผู้ร้าย” ในระบบ ไม่มีตลาดซื้อขายรายใหญ่ล้ม ไม่มีสเตเบิลคอยน์หลุดตรึงค่า และคลังสำรองบิตคอยน์เชิงยุทธศาสตร์ของสหรัฐฯ ยังคงอยู่ครบ ต่างจากวิกฤต Terra ในปี 2565 หรือการล่มสลายของ FTX ในเวลาต่อมา

จุดกลับตัวแรกเกิดขึ้นในวันที่ 2-3 กรกฎาคม เมื่อกองทุน ETF บิตคอยน์ในสหรัฐฯ ดึงเงินเข้าได้ 221 ล้านดอลลาร์ในวันเดียว ซึ่งเป็นวันที่มีเงินไหลเข้าสูงสุดในรอบราวสองเดือน และเป็นการยุติสถิติเงินไหลออกติดต่อกัน 10 วันทำการที่ดูดเงินออกจากกองทุนไปแล้ว 2,730 ล้านดอลลาร์ โดยกองทุน FBTC ของฟิเดลิตี้เป็นผู้รับเงินหลักถึง 165.96 ล้านดอลลาร์ หรือราวสามในสี่ของยอดรวมวันนั้น แม้กระนั้น ยอดเงินไหลออกสุทธิสะสมตั้งแต่ต้นปีของกลุ่มกองทุน ETF บิตคอยน์สหรัฐฯ ยังคงอยู่ที่ราว 5,400 ล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นเครื่องเตือนใจว่าการฟื้นตัวหนึ่งสัปดาห์ยังไม่ใช่การกลับตัวของทั้งปี

ในภาพใหญ่ ปรากฏการณ์ที่เกิดขึ้นกับ ETF คริปโทกลับสวนทางกับอุตสาหกรรม ETF โดยรวมอย่างสิ้นเชิง ปี 2569 เป็นปีที่กระแสเงินไหลเข้ากองทุน ETF ทั่วโลกทำสถิติทะลุหลัก 1 ล้านล้านดอลลาร์ โดยโครงสร้าง ETF กำลังเข้ามาแทนที่กองทุนรวมแบบดั้งเดิมในฐานะยานพาหนะการลงทุนมาตรฐานของทั้งนักลงทุนรายย่อยและสถาบัน ด้วยจุดขายเรื่องประสิทธิภาพทางภาษี สภาพคล่องระหว่างวัน และความโปร่งใสของพอร์ตที่ถือครอง ช่องว่างระหว่างความสำเร็จของ ETF ดั้งเดิมกับความอ่อนแอของ ETF คริปโทในช่วงเดียวกัน จึงเป็นสัญญาณที่ต้องตีความอย่างระมัดระวัง เพราะมันบ่งชี้ว่าเงินทุนกระแสหลักยังไม่ได้ปฏิบัติต่อสินทรัพย์ดิจิทัลในฐานะการจัดสรรถาวรของพอร์ต แต่ยังมองเป็นการวางตำแหน่งเชิงกลยุทธ์ระยะสั้น

เฟดภายใต้ Kevin Warsh คือตัวแปรชี้ขาด จับตา FOMC 28-29 กรกฎาคม

หากถามว่าอะไรคือแรงกดดันหลักที่ฉุดสินทรัพย์ดิจิทัลลงมาตลอดครึ่งปีแรก คำตอบไม่ได้อยู่ในตลาดคริปโท แต่อยู่ที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ ประธานเฟดคนใหม่ Kevin Warsh เข้ารับตำแหน่งและในการประชุมครั้งแรกเมื่อเดือนมิถุนายน ได้คงอัตราดอกเบี้ยไว้พร้อมกับตัดโอกาสการปรับลดดอกเบี้ยที่ตลาดเคยคาดการณ์ไว้สำหรับปีนี้ออกจากสมการ การปรับราคาคาดการณ์ครั้งนั้นส่งแรงกระเพื่อมผ่านสินทรัพย์เสี่ยงทุกประเภท และทำให้บิตคอยน์ที่เคยยืนแถว 70,000 ดอลลาร์ต้นๆ ไหลลงสู่ระดับ 60,000 ดอลลาร์ภายในไม่กี่สัปดาห์

ตัวเลขเงินเฟ้อ PCE ที่ออกมาร้อนแรงถึง 4.1% เป็นฟางเส้นสุดท้ายที่ปิดประตูความหวังเรื่องการลดดอกเบี้ยระยะสั้น และเป็นต้นเหตุโดยตรงของการไถ่ถอนกองทุน ETF มูลค่าราว 4,500 ล้านดอลลาร์ในเดือนมิถุนายน ซึ่งเป็นเดือนที่แย่ที่สุดนับตั้งแต่กองทุนเปิดตัว ธนาคาร Citi ถึงกับปรับลดประมาณการกระแสเงินไหลเข้ากองทุน ETF ในรอบ 12 เดือนข้างหน้าลงเหลือศูนย์ พร้อมกับให้กรอบราคาขาลงไว้ที่ 53,000 ดอลลาร์

จุดพลิกผันเริ่มขึ้นในต้นเดือนกรกฎาคม เมื่อรายงานการจ้างงานนอกภาคเกษตรของสหรัฐฯ ประจำเดือนมิถุนายนออกมาเพียง 57,000 ตำแหน่ง ต่ำกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้ราวครึ่งหนึ่ง ประกอบกับการที่ประธานเฟด Warsh ส่งสัญญาณว่าการเพิ่มผลิตภาพจากเทคโนโลยีปัญญาประดิษฐ์อาจช่วยควบคุมเงินเฟ้อได้ ทำให้ตลาดกลับมาให้น้ำหนักกับความเป็นไปได้ของการผ่อนคลายนโยบายการเงินอีกครั้ง บิตคอยน์ดีดตัวจากราว 58,250 ดอลลาร์ในวันที่ 1 กรกฎาคม ขึ้นเหนือ 64,000 ดอลลาร์ภายในวันที่ 6 กรกฎาคม คิดเป็นการปรับขึ้นราว 10% ในเวลาไม่ถึงหนึ่งสัปดาห์

แรงหนุนถัดมาคือตัวเลขดัชนีราคาผู้บริโภคเดือนมิถุนายน ซึ่งลดลง 0.4% เมื่อเทียบกับเดือนก่อนหน้า นับเป็นการปรับลดลงรายเดือนที่มากที่สุดตั้งแต่เดือนเมษายน 2563 ตัวเลขนี้ผลักดันให้บิตคอยน์ทะลุ 65,000 ดอลลาร์ได้ในช่วงกลางเดือน อย่างไรก็ตาม ตลาดเริ่มตระหนักว่าเงินเฟ้อที่อ่อนตัวลงเพียงลำพังยังไม่เพียงพอที่จะบังคับให้เฟดลดดอกเบี้ยทันที ทำให้แรงซื้อตามขาดความต่อเนื่อง และเปิดช่องให้มีการขายทำกำไรที่บริเวณแนวต้าน 65,500 ดอลลาร์

ปัจจัยเสี่ยงที่ยังคงกดทับกรอบบนของตลาดคือราคาน้ำมัน โดยน้ำมันดิบเบรนท์ยังยืนเหนือ 85 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ซึ่งเป็นผลสืบเนื่องจากความตึงเครียดบริเวณช่องแคบฮอร์มุซ ราคาพลังงานที่สูงต่อเนื่องทำให้ความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อยังไม่หมดไป และจำกัดขอบเขตที่ตลาดจะกล้าคาดการณ์การผ่อนคลายนโยบายอย่างก้าวร้าว นี่คือสมการที่นักลงทุนต้องชั่งน้ำหนักสองด้านพร้อมกัน คือแรงกดดันเงินเฟ้อจากฝั่งอุปทานพลังงาน กับสัญญาณอ่อนแรงจากฝั่งตลาดแรงงาน

การประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงินสหรัฐฯ ในวันที่ 28-29 กรกฎาคม 2569 จึงถูกวางไว้เป็นเหตุการณ์ชี้ขาดของไตรมาส นักวิเคราะห์ชี้ว่าความผันผวนที่ถูกบีบอัดลงในช่วงที่ผ่านมา โดยดัชนีความผันผวนบิตคอยน์ของ CME อยู่ราว 40 และความผันผวนที่เกิดขึ้นจริงราว 36 คือ “การตั้งลำ” ไม่ใช่ “เรื่องราว” เพราะฐานราคาที่ก่อตัวขึ้นบนความผันผวนที่ลดลง มักคลี่คลายอย่างรุนแรงไปในทิศทางของเซอร์ไพรส์เชิงมหภาคครั้งถัดไป และเซอร์ไพรส์ครั้งนั้นมีแนวโน้มสูงที่จะมาจากห้องประชุมเฟดปลายเดือนนี้

ในเชิงกลยุทธ์ ระดับ 60,000 ดอลลาร์ถูกมองเป็นทั้งแนวรับทางเทคนิคและแนวรับเชิงจิตวิทยา หากบิตคอยน์ยืนเหนือโซนนี้ได้ต่อเนื่อง ย่อมสะท้อนว่าผู้ซื้อยังพร้อมปกป้องฐานราคา แต่หากหลุดลงไป ระดับ 56,200 ดอลลาร์คือแนวรับฟีโบนักชีถัดไป และหากไม่อยู่ กรอบ 50,000-53,000 ดอลลาร์จะเปิดออก ด้าน Standard Chartered ยังคงมุมมองเชิงบวกโดยยืนยันเป้าหมาย 100,000 ดอลลาร์ภายในสิ้นปี 2569 ซึ่งสะท้อนว่าความเห็นในหมู่สถาบันการเงินยังแตกออกเป็นสองขั้วอย่างชัดเจน

พันธบัตรบนบล็อกเชนโตเท่าตัว เมื่อขาตราสารหนี้ของพอร์ตย้ายขึ้นเชน

ขณะที่ความสนใจของสื่อกระแสหลักจดจ่ออยู่ที่ราคาบิตคอยน์ การเปลี่ยนแปลงที่มีนัยสำคัญต่อโครงสร้างพอร์ตการลงทุนมากกว่ากลับเกิดขึ้นเงียบๆ ในตลาดตราสารหนี้ ข้อมูลล่าสุดจาก rwa.xyz ที่ถูกรายงานเมื่อวันที่ 21 กรกฎาคม 2569 ระบุว่า มูลค่าพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ในรูปแบบโทเคนเพิ่มขึ้นเกือบ 2.5 เท่าภายในเวลาหนึ่งปี จากระดับ 6,510 ล้านดอลลาร์เมื่อวันที่ 20 กรกฎาคม 2568 มาอยู่ที่ 15,920 ล้านดอลลาร์ ณ วันที่ 19 กรกฎาคม 2569 โดยตัวเลขนี้ครอบคลุมทั้งตั๋วเงินคลัง พันธบัตรระยะกลางและระยะยาว รวมถึงกองทุนตลาดเงินที่เน้นลงทุนในพันธบัตรรัฐบาล

หากมองภาพรวมของสินทรัพย์โลกจริงแบบโทเคน หรือ Real World Assets (RWA) ทั้งหมดโดยไม่นับรวมสเตเบิลคอยน์ มูลค่ารวมบนเชนขยับขึ้นแตะ 33,500 ล้านดอลลาร์ในเดือนกรกฎาคม 2569 จากราว 11,800 ล้านดอลลาร์ในกลางปี 2568 คิดเป็นการเติบโต 184% เมื่อเทียบปีต่อปี ซึ่งเร็วกว่าทั้งการฟื้นตัวของมูลค่าล็อกในระบบ DeFi และการฟื้นตัวของมูลค่าตลาดคริปโทโดยรวมในช่วงเวลาเดียวกันอย่างมีนัยสำคัญ

แต่การเติบโตดังกล่าวกระจุกตัวอย่างน่าตกใจ ผลิตภัณฑ์ที่อ้างอิงพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ และตราสารเทียบเท่าเงินสด ซึ่งรวมถึงตั๋วเงินคลังแบบโทเคน กองทุนพันธบัตรระยะสั้น และเครื่องมือลักษณะกองทุนตลาดเงิน คิดเป็นมูลค่าราว 26,000-28,000 ล้านดอลลาร์จากยอดรวม 33,500 ล้านดอลลาร์ หรือประมาณ 80% ของทั้งตลาด เหตุผลไม่ซับซ้อน เพราะพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ เป็นกรณีที่ง่ายที่สุดสำหรับการโทเคนไนซ์ ทั้งมีสภาพคล่องสูง มีมาตรฐานชัดเจน และทีมกำกับการปฏิบัติตามกฎเกณฑ์ขององค์กรการเงินเข้าใจสินทรัพย์ประเภทนี้ดีอยู่แล้ว

รายงานของ CoinGecko ให้ภาพเชิงลึกเพิ่มเติมว่า มูลค่าตลาดของ RWA แบบโทเคนเติบโต 256.7% ในช่วง 15 เดือน จาก 5,420 ล้านดอลลาร์เมื่อต้นปี 2568 มาอยู่ที่ 19,320 ล้านดอลลาร์ ณ สิ้นเดือนมีนาคม 2569 โดยพันธบัตรรัฐบาลแบบโทเคนเพิ่มขึ้น 9,000 ล้านดอลลาร์หรือ 225.5% ซึ่งคิดเป็นมากกว่าครึ่งหนึ่งของการเติบโตทั้งหมด อย่างไรก็ตาม ส่วนแบ่งตลาดของพันธบัตรโทเคนกลับลดลงเล็กน้อยจาก 73.7% เหลือ 67.2% เพราะสินทรัพย์ประเภทอื่นเริ่มถูกโทเคนไนซ์และได้รับความนิยมมากขึ้น

ผู้เล่นที่ขับเคลื่อนตลาดนี้ล้วนเป็นชื่อที่นักลงทุนสถาบันคุ้นเคย ณ สิ้นไตรมาสแรกของปี 2569 ผลิตภัณฑ์ USYC ของ Circle มีมูลค่า 2,700 ล้านดอลลาร์ กองทุน BUIDL ของแบล็คร็อกอยู่ที่ 2,400 ล้านดอลลาร์ ชุดผลิตภัณฑ์ของ Ondo รวมกัน 2,600 ล้านดอลลาร์ กองทุน BENJI ของ Franklin Templeton แตะ 1,000 ล้านดอลลาร์ และ WTGXX ของ WisdomTree อยู่ที่ 861 ล้านดอลลาร์ ขณะที่ Apollo และ Hamilton Lane ก็มีผลิตภัณฑ์โทเคนที่เปิดใช้งานจริงแล้วเช่นกัน

ส่วนที่กำลังเร่งตัวเร็วกว่าค่าเฉลี่ยของอุตสาหกรรมคือสินเชื่อภาคเอกชนแบบโทเคน โปรโตคอลสินเชื่อเอกชนที่เกิดจากระบบนิเวศ DeFi สามรายใหญ่ ได้แก่ Centrifuge, Maple Finance และ Goldfinch มียอดสินเชื่อคงค้างรวมกันราว 850 ล้านดอลลาร์ในเดือนกรกฎาคม 2569 เพิ่มขึ้นจากราว 400 ล้านดอลลาร์ในช่วงเดียวกันของปีก่อน โปรโตคอลเหล่านี้แปลงลูกหนี้การค้า ตราสารสินเชื่อการค้าระหว่างประเทศ และสินเชื่อโดยตรงให้อยู่ในรูปโทเคน เปิดทางให้ผู้ให้กู้บนเชนเข้าถึงความเสี่ยงด้านเครดิตของโลกจริง โดยได้ผลตอบแทนในกรอบ 8-14% ต่อปี เมื่อเทียบกับตลาดสินเชื่อเอกชนทั่วโลกที่มีขนาดราว 1.7 ล้านล้านดอลลาร์ ตัวเลขบนเชนยังถือว่าเล็กมาก ซึ่งสะท้อนทั้งความเสี่ยงและช่องว่างการเติบโต

อีกด้านหนึ่งที่ต้องจับตาคือการหมุนเวียนภายในกลุ่ม RWA เอง ข้อมูลจาก RWA.xyz ที่ถูกวิเคราะห์โดย BeInCrypto ในเดือนกรกฎาคมชี้ว่า ในรอบ 30 วันล่าสุด หุ้นแบบโทเคนเติบโต 28.6% สินเชื่อโทเคนซึ่งครอบคลุมสินเชื่อเอกชน การให้กู้บนเชน หุ้นกู้ และตราสารหนี้แบบมีโครงสร้าง เติบโต 7.6% มาอยู่ที่ 6,580 ล้านดอลลาร์ ขณะที่พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ แบบโทเคนเติบโตเพียง 0.74% เหตุผลเชิงโครงสร้างคือ โทเคนพันธบัตรเป็นผลิตภัณฑ์ประเภท “เงินสด” ที่ความต้องการเริ่มอิ่มตัว ส่วนโทเคนหุ้นเป็นผลิตภัณฑ์ประเภท “การเข้าถึง” ที่ความต้องการยังไต่ขึ้นต่อเนื่อง

ความคืบหน้าเชิงโครงสร้างพื้นฐานในไตรมาสแรกก็มีนัยสำคัญไม่แพ้ตัวเลข เมื่อ Nasdaq, NYSE และ DTCC เคลื่อนไหวไปในทิศทางเดียวกันคือการผนวกหลักทรัพย์แบบโทเคนเข้าสู่สถาปัตยกรรมของตลาดที่มีการกำกับดูแลอยู่แล้ว ประกอบกับการที่สหรัฐฯ ได้ข้อยุติเรื่องสถานะทางกฎหมายของหลักทรัพย์แบบโทเคน สหภาพยุโรปเดินหน้ากรอบ MiCA จนครบขั้นตอนเปลี่ยนผ่าน หมู่เกาะเคย์แมนบรรจุกองทุนโทเคนไว้ในกฎหมาย และอุตสาหกรรมเริ่มมาบรรจบกันที่มาตรฐานโทเคนกลาง ERC-7943 อย่างไรก็ตาม สิ่งที่ยังไม่มาตามนัดคือสภาพคล่อง เพราะสินเชื่อและพันธบัตรแบบโทเคนส่วนใหญ่ยังคงเป็นการสร้างและไถ่ถอนหน่วย มากกว่าการซื้อขายเปลี่ยนมือในตลาดรอง

ตลาดเกิดใหม่ เมื่อสเตเบิลคอยน์กลายเป็นโครงสร้างพื้นฐานทางการเงิน

หากขาตราสารหนี้ของพอร์ตกำลังย้ายขึ้นเชน ขาที่สองที่กำลังเปลี่ยนรูปคือ “ตลาดเกิดใหม่” ดัชนี Global Digital Asset Adoption Index ประจำปี 2569 ของ CoinDesk Research สรุปภาพไว้อย่างคมชัดว่า ภูมิทัศน์สินทรัพย์ดิจิทัลโลกกำลังถูกจัดระเบียบใหม่ด้วยช่องว่างที่ถ่างออกระหว่างเรื่องเล่ากับความเป็นจริง ขณะที่สหรัฐฯ วางตำแหน่งตัวเองเป็นศูนย์กลางคริปโทเชิงสถาบันด้วยกรอบกฎเกณฑ์ใหม่ เอเชียกลับเป็นผู้ครองอันดับหนึ่งในการใช้งานจริงแทบทุกชุดข้อมูล ตั้งแต่ปริมาณธุรกรรมบนตลาดซื้อขาย กระแสสเตเบิลคอยน์ ไปจนถึงสัดส่วนประชากรที่ถือครองสินทรัพย์ดิจิทัล

รายงานดังกล่าวชี้ว่าตลาดปัจจุบันเป็นตลาดหลายขั้ว ไม่มีเขตอำนาจใดที่นำหน้าในทุกหมวด เอเชียนำในการใช้งานจริง ขณะที่อเมริกาเหนือกำลังสร้างความได้เปรียบเชิงสถาบันเพื่อแปลงเป็นการเติบโตในอนาคต ส่วนละตินอเมริกาใช้ดอลลาร์ดิจิทัลไม่ใช่เพื่อเก็งกำไร แต่ในฐานะเครื่องมือเอาตัวรอดสำหรับการโอนเงินข้ามพรมแดน การป้องกันเงินเฟ้อ และการค้าระหว่างประเทศ ซึ่งแสดงให้เห็นว่าการยอมรับที่ขับเคลื่อนด้วยประโยชน์ใช้สอยเดินนำหน้าการรับรู้ในตลาดเกิดใหม่

ข้อมูลจาก TRM Labs ในดัชนี Global Crypto Adoption Index ไตรมาสแรกปี 2569 เสริมภาพนี้ด้วยหลักฐานเชิงประจักษ์ที่น่าสนใจ ในตลาดพัฒนาแล้ว ปริมาณธุรกรรมลดลงตามภาวะการเงินที่ตึงตัว แต่ในตลาดเกิดใหม่และประเทศที่มีความเสี่ยงสูง ความต้องการยังคงยืดหยุ่นเพราะถูกขับเคลื่อนด้วยความจำเป็นในการเข้าถึงโครงสร้างพื้นฐานทางการเงินทางเลือก ตุรกีเป็นผู้เคลื่อนไหวที่โดดเด่นที่สุดในสิบอันดับแรก โดยขยับจากอันดับ 7 ขึ้นมาอยู่อันดับ 5 พร้อมการเติบโต 7% เมื่อเทียบปีต่อปี แตะระดับ 40,000 ล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นตลาดใหญ่แห่งเดียวที่ขยายตัวในไตรมาสนั้น

ในทางกลับกัน อิหร่านเป็นตัวอย่างของผลกระทบจากการบังคับใช้กฎหมายและสงคราม ปริมาณธุรกรรมที่เชื่อมโยงกับอิหร่านลดลง 59% จากระดับไตรมาสแรกปี 2567 โดยเงินไหลเข้าตลาดซื้อขายในประเทศรายเดือนหดตัวจากจุดสูงสุด 1,800 ล้านดอลลาร์ในไตรมาสสี่ปี 2567 เหลือ 510 ล้านดอลลาร์ในไตรมาสแรกปี 2569 แต่ในระดับรายย่อย USDT ยังคงทำหน้าที่เป็นเครื่องมือออมและชำระเงินโดยพฤตินัย โดยธุรกรรมส่วนใหญ่มีมูลค่าต่ำกว่า 1,000 ดอลลาร์

สำหรับเอเชีย รายงาน Crypto for Advisors ของ CoinDesk ระบุว่าภูมิภาคนี้อยู่ตรงศูนย์กลางของการใช้สเตเบิลคอยน์ในโลกจริง โดยเฉพาะด้านการชำระเงิน การโอนเงินข้ามประเทศ การบริหารเงินสดขององค์กร และการค้าข้ามพรมแดน ข้อมูลชี้ว่ากว่าครึ่งหนึ่งของสถาบันการเงินในภูมิภาคมีการใช้งานสเตเบิลคอยน์แล้ว ฮ่องกงเดินหน้าวางตัวเป็นศูนย์กลางกิจกรรมสินทรัพย์ดิจิทัลเชิงสถาบันด้วยโครงการนำร่องและกฎเกณฑ์ที่ชัดเจน หลังอนุมัติ ETF บิตคอยน์และอีเธอเรียมแบบสปอตไปตั้งแต่ปี 2567 และในต้นปี 2569 ได้ออกใบอนุญาตสเตเบิลคอยน์สองรายให้กับกลุ่มที่นำโดย HSBC และ Standard Chartered

ในระดับตัวเลขรวม ตลาดสเตเบิลคอยน์ทั่วโลกมีมูลค่าหมุนเวียนราว 310,000 ล้านดอลลาร์ตามข้อมูลของ DefiLlama โดย USDT ยังครองส่วนแบ่งราว 59% ของตลาด ตัวเลขนี้มีความสำคัญเชิงกลยุทธ์ เพราะมันคือ “เงินสดรอลงทุน” ขนาดมหึมาที่นั่งอยู่บนเชน และเป็นเหตุผลที่นักวิเคราะห์หลายรายมองว่าเงินทุนไม่ได้หนีออกจากระบบ แต่กำลังพักคอยจังหวะ

แนวโน้มที่ผู้บริหารในอุตสาหกรรมมองไปข้างหน้าคือการที่สเตเบิลคอยน์จะปรากฏในบริบทที่ห่างไกลจากคริปโทมากขึ้น ทั้งการชำระเงินระหว่างธุรกิจ การบริหารเงินขององค์กร ระบบจ่ายเงินเดือน และการดำเนินงานทางการเงินประจำวัน ขณะเดียวกันก็มีคู่แข่งใหม่ที่อาจท้าทายความเป็นเจ้าตลาด นั่นคือเงินฝากธนาคารแบบโทเคน ซึ่งให้ตัวแทนดิจิทัลของเงินฝากธนาคารบนบล็อกเชนพร้อมกับความคุ้มครองตามกฎหมาย เช่น การประกันเงินฝาก ผู้บริหารบางรายถึงกับให้ความเห็นว่า หากปี 2568 เป็นปีของสเตเบิลคอยน์ ปี 2569 ก็อาจเป็นปีของเงินฝากแบบโทเคน

จัดพอร์ตอย่างไรในโลกที่ 60/40 ไม่พออีกต่อไป

คำถามที่นักลงทุนถามมากที่สุดในปี 2569 ไม่ใช่ว่าควรซื้อบิตคอยน์หรือไม่ แต่คือควรถือเท่าไหร่ และควรตัดสัดส่วนนั้นออกมาจากส่วนไหนของพอร์ต งานวิจัยของแบล็คร็อกที่เผยแพร่ในเดือนพฤษภาคม 2569 ให้คำตอบที่ตรงไปตรงมาที่สุดชุดหนึ่ง บริษัทระบุว่าสินทรัพย์และกลยุทธ์ทางเลือกที่มีสหสัมพันธ์ต่ำกับตลาดดั้งเดิม อาจช่วยลดความเสี่ยงของพอร์ตโดยไม่ต้องยอมเสียโอกาสด้านผลตอบแทน และชี้ไปที่สินทรัพย์ดิจิทัล โลหะมีค่า และกลยุทธ์ทางเลือกที่มีสภาพคล่อง

ตัวเลขสหสัมพันธ์ที่แบล็คร็อกเปิดเผยน่าสนใจ ในช่วงปี 2565 ถึงไตรมาสแรกปี 2569 บิตคอยน์มีสหสัมพันธ์กับดัชนี S&P 500 อยู่ที่ 0.53 ขณะที่ทองคำมีสหสัมพันธ์กับหุ้นเพียง 0.19 และที่สำคัญที่สุดคือ บิตคอยน์กับทองคำมีสหสัมพันธ์ระหว่างกันเพียง 0.10 ซึ่งหมายความว่าการถือทั้งสองอย่างพร้อมกันให้ประโยชน์ด้านการกระจายความเสี่ยงที่แข็งแกร่งกว่าการถือเพียงอย่างใดอย่างหนึ่ง

ประเด็นเชิงปฏิบัติที่แบล็คร็อกเน้นย้ำและมักถูกมองข้ามคือ แหล่งเงินทุนของการจัดสรร โดยทั่วไปการลงทุนในสินทรัพย์ทางเลือกมักถูกตัดออกมาจากส่วนตราสารหนี้ แต่บิตคอยน์ควรถูกปฏิบัติต่างออกไปเพราะโปรไฟล์ความผันผวนที่สูงกว่ามาก บริษัทจึงแนะนำว่าการจัดสรรบิตคอยน์ควรถูกตัดออกมาจากส่วนของหุ้น ไม่ใช่ตราสารหนี้ และย้ำว่าสัดส่วนเพียงเล็กน้อยก็ให้ผลได้ไกล ในเอกสารเชิงสถาบันอีกฉบับ แบล็คร็อกเสนอเพดานที่ 2% โดยให้เหตุผลว่าการจัดสรรที่เกินระดับนี้จะเพิ่มความเสี่ยงของพอร์ตอย่างไม่ได้สัดส่วน เมื่อพิจารณาจากความผันผวนและสหสัมพันธ์ที่ไม่เสถียรของบิตคอยน์

งานวิจัยจากฝั่งอื่นให้กรอบตัวเลขที่กว้างกว่าเล็กน้อย Grayscale Research พบว่าการเพิ่มบิตคอยน์เข้าไปในพอร์ต 60/40 ช่วยยกระดับผลตอบแทนที่ปรับด้วยความเสี่ยงหรืออัตราส่วน Sharpe ได้จนถึงระดับการจัดสรรราว 5% หลังจากนั้นการเพิ่มสัดส่วนจะไม่ช่วยยกระดับผลตอบแทนต่อความเสี่ยงอีกต่อไป แต่จะเพิ่มความผันผวนล้วนๆ ขณะที่คณะกรรมการการลงทุนระดับโลกของ Morgan Stanley และที่ปรึกษาการเงินส่วนใหญ่แนะนำให้จำกัดสินทรัพย์ดิจิทัลไว้ที่ 5-10% ของพอร์ตรวม และให้น้อยกว่านั้นสำหรับนักลงทุนที่รับความเสี่ยงได้ต่ำ

แบบจำลองของ Morgan Stanley ยังให้ตัวเลขที่ควรค่าแก่การจดจำ คือการจัดสรรคริปโทเพียง 6% ก็สามารถเพิ่มความผันผวนโดยรวมของพอร์ตได้เกือบเท่าตัว นี่คือเหตุผลที่คำแนะนำมาตรฐานของอุตสาหกรรมจึงเน้นย้ำเรื่องการปรับสมดุลพอร์ตอย่างมีวินัย เพราะหากสินทรัพย์ดิจิทัลปรับขึ้นเร็ว น้ำหนักในพอร์ตจะบวมขึ้นจนเกินระดับความเสี่ยงที่ยอมรับได้โดยที่นักลงทุนไม่ทันสังเกต

งานวิจัย Getting Off Zero ของ Fidelity Digital Assets เพิ่มมิติเรื่องวินัยการปรับสมดุลไว้อย่างชัดเจน โดยระบุว่าผลลัพธ์เชิงบวกที่พบในการทดสอบย้อนหลังมาจากสองปัจจัยประกอบกัน คือสหสัมพันธ์ที่ต่ำของบิตคอยน์กับสินทรัพย์ดั้งเดิม และวินัยในการปรับสมดุลพอร์ตประจำปีซึ่งช่วยควบคุมน้ำหนักและความเสี่ยงที่บิตคอยน์มีส่วนสร้างให้พอร์ต รายงานยังตั้งข้อสังเกตว่า เมื่อดูเฉพาะห้าปีล่าสุดที่ผลตอบแทนของบิตคอยน์ไม่โดดเด่นเท่าอดีต รูปแบบโดยรวมยังคงอยู่ กล่าวคือพอร์ตยังให้ผลตอบแทนสูงขึ้นพร้อมกับอัตราส่วน Sharpe และ Sortino ที่ดีขึ้น

สำหรับผู้ที่ต้องการกรอบเชิงปฏิบัติ ข้อมูลเชิงสถาบันในช่วงต้นปี 2569 แสดงพฤติกรรมการจัดสรรที่ค่อนข้างสม่ำเสมอ นักลงทุนที่รับความเสี่ยงได้ต่ำจำกัดสัดส่วนคริปโทไว้ที่ 1-3% กลุ่มระดับกลางอยู่ที่ 3-7% และกลุ่มที่เชิงรุกมากขึ้นอยู่ที่ 5-10% ส่วนการจัดสรรภายในกลุ่มคริปโทเอง พอร์ตสถาบันส่วนใหญ่ให้น้ำหนักบิตคอยน์ 60-80% และอีเธอเรียม 15-25% โดยเหตุผลคือบิตคอยน์ทำหน้าที่เป็นชั้นฐานที่มีสภาพคล่องลึกและกว้างกว่า และมีความผันผวนต่ำกว่าเชิงเปรียบเทียบ ในภาวะตลาดตึงเครียด เงินทุนมักไหลกลับเข้าบิตคอยน์ ทำให้พอร์ตที่ให้น้ำหนักบิตคอยน์น้อยเกินไปมักขาดทุนหนักกว่าเมื่อเกิดการลดการใช้เลเวอเรจ

ข้อควรระวังสำคัญที่งานวิจัยของ Coinbase ฝั่งสถาบันชี้ไว้คือ ในภาวะตลาดตึงเครียด สหสัมพันธ์ระหว่างคริปโทกับสินทรัพย์เสี่ยงอื่นอย่างหุ้นเทคโนโลยีมีแนวโน้มสูงขึ้น ซึ่งหมายความว่าคริปโทอาจไม่ให้ประโยชน์ด้านการกระจายความเสี่ยงอย่างที่คาดหวังในจังหวะที่นักลงทุนต้องการมันมากที่สุด นี่คือเหตุผลที่ที่ปรึกษาส่วนใหญ่ยืนยันเพดาน 5-10% แม้ในช่วงที่ตลาดกำลังคึกคัก

มิติสุดท้ายที่อาจเปลี่ยนสมการทั้งหมดในระยะยาวคือเงินเกษียณ Kevin Tam ผู้ให้ความเห็นในคอลัมน์ Ask an Expert ของ CoinDesk คำนวณว่า หากระบบ 401(k) และกองทุนสำรองเลี้ยงชีพแบบกำหนดเงินสมทบของสหรัฐฯ ซึ่งมีขนาดราว 22 ล้านล้านดอลลาร์ จัดสรรเพียง 1% เข้าสู่สินทรัพย์ดิจิทัล จะสร้างกระแสเงินไหลเข้า 90,000-130,000 ล้านดอลลาร์ ซึ่งเทียบเท่ากับขนาดตลาด ETF บิตคอยน์ทั้งตลาดในปัจจุบัน ตัวเลขนี้อธิบายว่าทำไมผู้เล่นระดับสถาบันจึงยังคงลงทุนกับโครงสร้างพื้นฐานต่อไป แม้กระแสเงินระยะสั้นจะผันผวนเพียงใด

DeFi หดตัว 39% สัญญาณเตือนหรือเพียงการหมุนเวียนเงินทุน

ในขณะที่ RWA เติบโตแบบก้าวกระโดด ระบบการเงินแบบกระจายศูนย์หรือ DeFi กลับเดินสวนทางอย่างชัดเจน ข้อมูลจาก CryptoRank ที่รายงานโดย WuBlockchain ระบุว่ามูลค่ารวมที่ถูกล็อกในระบบ DeFi ลดลงราว 39% ในช่วงหกเดือนแรกของปี 2569 จาก 115,000 ล้านดอลลาร์เมื่อต้นปี เหลือประมาณ 70,000 ล้านดอลลาร์ในเดือนมิถุนายน โดยทุกเดือนของปี 2569 ล้วนบันทึกการหดตัวทั้งสิ้น

ข้อมูลจาก CoinLaw ให้ตัวเลขที่ใกล้เคียงกัน โดยระบุว่า TVL รวมอยู่ที่ 71,770 ล้านดอลลาร์ ณ วันที่ 18 มิถุนายน 2569 ลดลงจาก 114,490 ล้านดอลลาร์เมื่อเปิดปี คิดเป็นการหดตัวราว 37% กระจายอยู่บนเครือข่ายกว่า 453 เชน โดยอีเธอเรียมยังครองส่วนแบ่ง TVL ที่ 53.1% ในบรรดาเชนสิบอันดับแรก มีเพียงสองรายที่เติบโตได้ คือ TRON ที่เพิ่มขึ้นราว 5% และ Hyperliquid ที่เพิ่มขึ้นราว 6.7% สะท้อนความต้องการที่ยังแข็งแรงในสองกลุ่ม คือกระดานเทรดสัญญาถาวรแบบกระจายศูนย์ และเส้นทางการชำระเงินด้วยสเตเบิลคอยน์ที่มีปริมาณธุรกรรมสูง

ปัจจัยที่ซ้ำเติมภาพนี้คือความเสียหายจากการโจมตีทางไซเบอร์ ซึ่งรวมแล้วอยู่ที่ราว 942 ล้านดอลลาร์ในช่วงเวลาดังกล่าว แต่ประเด็นที่นักวิเคราะห์ให้ความสำคัญมากกว่าคือ การหดตัว 39% ภายในหกเดือนโดยไม่มีเหตุการณ์มหภาคระดับหายนะเกิดขึ้น ถือเป็นการรีเซ็ตครั้งใหญ่ที่ต้องพิจารณาอย่างจริงจัง คำถามที่แท้จริงจึงไม่ใช่เรื่องการแฮ็กหรือผลตอบแทนที่ลดลง แต่คือคำถามว่าเงินทุนกำลังหมุนออกจาก DeFi อย่างถาวร หรือเพียงพักรออยู่ในรูปสเตเบิลคอยน์

หลักฐานเอนไปทางคำอธิบายหลัง เพราะมูลค่าตลาดสเตเบิลคอยน์รวมยังทรงตัวในระดับสูงราว 310,000 ล้านดอลลาร์ ซึ่งชี้ว่าเงินทุนถูกจอดพักไว้มากกว่าจะหนีออกจากระบบทั้งหมด ขณะเดียวกัน ทิศทางที่แยกออกจากกันระหว่างเชนต่างๆ มีแนวโน้มจะชัดเจนขึ้นเรื่อยๆ โดยเครือข่ายที่ให้สภาพคล่องเชิงลึกสำหรับการโทเคนไนซ์สินทรัพย์โลกจริง มีโอกาสรับไม้ต่อจากจุดที่ DeFi แบบคริปโทเนทีฟล้วนๆ สะดุดลง

มุมมองเชิงโครงสร้างอีกด้านหนึ่งชี้ว่าปัญหาแท้จริงของ DeFi ไม่ใช่ความสนใจ แต่คือขนาด แอปพลิเคชันฟินเทคบนมือถือทั่วโลกบริหารสินทรัพย์รวมกันมากกว่า 2 ล้านล้านดอลลาร์ ขณะที่นีโอแบงก์ 100 อันดับแรกควบคุมเงินราว 2.4 ล้านล้านดอลลาร์ เมื่อเทียบกันแล้ว DeFi ยังเป็นผู้เล่นขนาดเล็กมากที่จะเติบโตได้ก็ต่อเมื่อผู้ใช้ทั่วไปเข้ามาใช้ระบบมากขึ้น ไม่ใช่แค่นักเทรดและนักลงทุนรายใหญ่ ในแง่นี้ กลุ่มที่มีศักยภาพสูงสุดคือสเตเบิลคอยน์ที่ให้ผลตอบแทนและ RWA ซึ่งลำพังโทเคนอย่าง sUSDS และ sUSDe ก็มีมูลค่ารวมกันมากกว่า 20,000 ล้านดอลลาร์แล้ว

สำหรับนักลงทุนที่มองหาผลตอบแทน ข้อสรุปเชิงปฏิบัติจากไตรมาสที่ผ่านมาคือ ผลตอบแทนที่ยั่งยืนกำลังย้ายฐานจากผลตอบแทนที่เกิดจากแรงจูงใจของโทเคนและการใช้เลเวอเรจในตลาดคริปโท ไปสู่ผลตอบแทนที่มีสินทรัพย์จริงหนุนหลัง ไม่ว่าจะเป็นพันธบัตรรัฐบาลแบบโทเคนที่ให้ผลตอบแทนใกล้เคียงอัตราตลาดเงิน หรือสินเชื่อเอกชนบนเชนที่ให้ผลตอบแทน 8-14% พร้อมความเสี่ยงด้านเครดิตที่จับต้องได้และต้องประเมินอย่างจริงจัง

CLARITY Act เดิมพันด้านกฎเกณฑ์ที่เหลือเวลาไม่ถึงสองสัปดาห์

ตัวแปรสุดท้ายที่อาจกำหนดทิศทางของครึ่งปีหลังคือกฎหมาย ร่างกฎหมาย Digital Asset Market Clarity Act หรือ CLARITY Act ผ่านสภาผู้แทนราษฎรสหรัฐฯ ไปตั้งแต่วันที่ 17 กรกฎาคม 2568 ด้วยคะแนน 294 ต่อ 134 โดยมีสมาชิกพรรคเดโมแครตมากกว่า 70 คนข้ามฝั่งมาสนับสนุน ซึ่งถือเป็นการรับรองกฎหมายสินทรัพย์ดิจิทัลที่หนักแน่นที่สุดในประวัติศาสตร์รัฐสภาสหรัฐฯ ต่อมาคณะกรรมาธิการการธนาคารวุฒิสภาผ่านร่างด้วยคะแนน 15 ต่อ 9 เมื่อวันที่ 14 พฤษภาคม 2569 และในวันที่ 1 มิถุนายน ร่างถูกบรรจุเข้าปฏิทินนิติบัญญัติของวุฒิสภาในลำดับที่ 423

แต่เส้นทางข้างหน้ายังยาวไกล ร่างกฎหมายยังต้องผ่านญัตติปิดอภิปรายที่ต้องใช้เสียง 60 เสียง ต้องปรับให้สอดคล้องกับร่างของคณะกรรมาธิการเกษตรวุฒิสภา ต้องกลับไปให้สภาผู้แทนราษฎรเห็นชอบฉบับของวุฒิสภา และสุดท้ายต้องได้รับการลงนามจากประธานาธิบดี ตลาดคาดการณ์ล่วงหน้าเคยให้โอกาสผ่านภายในปี 2569 สูงถึง 82% ในเดือนกุมภาพันธ์ ก่อนที่ตัวเลขจะถอยลงมาอยู่ในกรอบ 42-50% ในเดือนมิถุนายน

ประเด็นที่ยังตกลงกันไม่ได้มีสามเรื่องหลัก เรื่องแรกคือข้อกำหนดด้านจริยธรรมและการเปิดเผยข้อมูลเกี่ยวกับการซื้อขายโดยใช้ข้อมูลภายในของเจ้าหน้าที่รัฐ ซึ่งกลายเป็นประเด็นร้อนหลังสำนักงานจริยธรรมรัฐบาลเผยแพร่เอกสารเปิดเผยทรัพย์สินของประธานาธิบดีทรัมป์จำนวน 927 หน้าเมื่อวันที่ 1 กรกฎาคม 2569 ซึ่งแสดงรายได้ที่เกี่ยวข้องกับคริปโทราว 1,400 ล้านดอลลาร์ในปี 2568 เรื่องที่สองคือมาตรา 604 ว่าด้วยการคุ้มครองนักพัฒนา และเรื่องที่สามคือประเด็นผลตอบแทนจากสเตเบิลคอยน์

นักยุทธศาสตร์นโยบายในวอชิงตันมองตรงกันว่า กรอบเวลาก่อนสภาปิดสมัยประชุมเดือนสิงหาคมคือประตูบานสุดท้ายที่สมจริงสำหรับปี 2569 หากพลาดช่วงเวลานี้ไป โอกาสจะลดลงอย่างมีนัยสำคัญ เพราะปฏิทินที่เหลือของปีจะถูกเบียดด้วยการเลือกตั้งกลางเทอมที่อาจเปลี่ยนการควบคุมสภา และทำให้กระบวนการต้องเริ่มนับหนึ่งใหม่ นอกจากนี้ วาระของวุฒิสภายังต้องแบ่งเวลาให้กับการต่ออายุกฎหมายความมั่นคงและร่างงบประมาณกลาโหมประจำปีอีกด้วย

แม้จะเต็มไปด้วยอุปสรรค แต่ความเคลื่อนไหวล่าสุดในสัปดาห์นี้กลับให้ความหวังกับตลาด มีรายงานว่าฝ่ายนิติบัญญัติได้เผยแพร่ร่างฉบับใหม่ที่ผสานเนื้อหาจากทั้งสองคณะกรรมาธิการ พร้อมข่าวว่าประธานาธิบดีอาจยอมรับข้อกำหนดด้านจริยธรรมซึ่งเคยเป็นอุปสรรคสำคัญ ปัจจัยนี้เป็นหนึ่งในแรงหนุนที่อยู่เบื้องหลังกระแสเงินไหลเข้ากองทุน ETF ติดต่อกันหกวันในสัปดาห์ที่ผ่านมา อย่างไรก็ตาม ยังไม่มีความชัดเจนว่าร่างดังกล่าวจะได้เสียงสนับสนุนเพียงพอในวุฒิสภาหรือไม่

สำหรับนักลงทุน สิ่งที่ต้องเข้าใจคือกลไกการส่งผ่านของกฎหมายฉบับนี้ไม่ได้จำกัดอยู่ที่ราคาระยะสั้น แต่กระทบถึงกลยุทธ์การจดทะเบียนเหรียญของตลาดซื้อขาย ทางเลือกด้านการรับฝากสินทรัพย์ การเปิดเผยข้อมูลต่อหน่วยงานกำกับ งบประมาณด้านการปฏิบัติตามกฎเกณฑ์ และท้ายที่สุดคือความน่าสนใจโดยรวมของอุตสาหกรรมในสายตานักลงทุนสถาบัน ความล่าช้าจึงมีต้นทุนที่มากกว่าการแกว่งของราคารายวัน

ผลกระทบต่อนักลงทุนไทย เมื่อ ก.ล.ต. เปิดทางกองทุน Crypto ETF

สำหรับนักลงทุนไทย ปี 2569 ถือเป็นปีที่มีความหมายเป็นพิเศษ เพราะเป็นปีที่โครงสร้างการเข้าถึงสินทรัพย์ดิจิทัลในประเทศเปลี่ยนแปลงอย่างเป็นทางการ คณะกรรมการ ก.ล.ต. มีมติในการประชุมครั้งที่ 2/2569 เมื่อวันที่ 17 กุมภาพันธ์ 2569 เห็นชอบหลักการกรอบการกำกับดูแลกองทุนรวม ETF ที่ลงทุนในคริปโทเคอร์เรนซี พร้อมกับหลักเกณฑ์ที่เกี่ยวข้องเรื่องการมอบหมายการจัดการลงทุนในสินทรัพย์ดิจิทัลสำหรับกองทุนรวม และเสนอแก้ไขหลักเกณฑ์ผู้ดูแลผลประโยชน์ เพื่อเปิดทางให้ผู้รับฝากสินทรัพย์ดิจิทัลที่มีคุณสมบัติครบถ้วนและผู้ประกอบธุรกิจสินทรัพย์ดิจิทัลรายอื่นสามารถทำหน้าที่ผู้ดูแลผลประโยชน์ของกองทุน crypto ETF ได้

จุดขายสำคัญที่หน่วยงานกำกับดูแลไทยระบุคือความสะดวกในการเข้าถึง เพราะกองทุน crypto ETF ช่วยขจัดความกังวลเรื่องการถูกแฮ็กและความปลอดภัยของกระเป๋าเงินดิจิทัล ซึ่งเป็นอุปสรรคใหญ่ของนักลงทุนจำนวนมาก ผลิตภัณฑ์ลักษณะนี้เปิดให้นักลงทุนมีสถานะในสินทรัพย์ดิจิทัลได้โดยไม่ต้องเปิดกระเป๋าเงินดิจิทัลหรือบริหารกุญแจส่วนตัวด้วยตนเอง ซึ่งลดความซับซ้อนด้านปฏิบัติการลงอย่างมีนัยสำคัญ

ที่น่าสนใจอย่างยิ่งสำหรับหัวข้อการจัดพอร์ตคือ ก.ล.ต. ไทยได้ให้กรอบเชิงตัวเลขไว้อย่างชัดเจน โดยเน้นย้ำว่าคริปโทควรถูกมองเป็น “สินทรัพย์อีกประเภทหนึ่ง” มากกว่าจะเป็นเครื่องมือเก็งกำไร และแนะนำว่านักลงทุนที่รับความเสี่ยงได้สูงอาจจัดสรรราว 4-5% ของพอร์ตเข้าสู่สินทรัพย์ดิจิทัล พร้อมกับรักษาการกระจายความเสี่ยงในพอร์ตโดยรวมไว้ ตัวเลขนี้สอดคล้องอย่างน่าทึ่งกับกรอบที่ Grayscale, Morgan Stanley และแบล็คร็อกให้ไว้ในระดับสากล ซึ่งอยู่ในช่วง 2-10% ขึ้นอยู่กับระดับความเสี่ยงที่ยอมรับได้

นอกเหนือจาก ETF แผนงานของ ก.ล.ต. ยังครอบคลุมการขยายกรอบสินทรัพย์อีกหลายด้าน ทั้งการเปิดทางให้มีการซื้อขายสัญญาซื้อขายล่วงหน้าที่อ้างอิงคริปโทบนตลาด TFEX ภายใต้ พ.ร.บ. สัญญาซื้อขายล่วงหน้า เพื่อให้นักลงทุนมีเครื่องมือป้องกันความเสี่ยงและบริหารความเสี่ยงที่ซับซ้อนขึ้น รวมถึงการขยายการใช้โทเคนดิจิทัลเพื่อการลงทุนให้ครอบคลุมโทเคนพันธบัตรและหน่วยลงทุนแบบโทเคน โดยมีการเตรียมออกกรีนโทเคนรายแรกของประเทศเพื่อสนับสนุนการเงินเพื่อความยั่งยืนและการลงทุนที่เชื่อมโยงกับ ESG

ก.ล.ต. ยังร่วมมือกับธนาคารแห่งประเทศไทยจัดตั้งแซนด์บ็อกซ์เพื่อส่งเสริมการโทเคนไนซ์และเทคโนโลยีบัญชีแยกประเภทแบบกระจายศูนย์ ด้วยความเชื่อว่าการโทเคนไนซ์จะช่วยลดอุปสรรคการเข้าถึงของนักลงทุนรายย่อยได้อย่างมีนัยสำคัญ และช่วยให้สินทรัพย์ดิจิทัลกลายเป็นแรงขับเคลื่อนที่มีความหมายต่อเศรษฐกิจไทย ก่อนหน้านี้ในเดือนกันยายน 2568 ยังได้เปิดตัวแซนด์บ็อกซ์การชำระเงินด้วยสินทรัพย์ดิจิทัลภายใต้ชื่อโครงการ TouristDigiPay ซึ่งเปิดให้นักท่องเที่ยวต่างชาติแปลงสินทรัพย์ดิจิทัลเป็นเงินบาทเพื่อใช้จ่ายในประเทศ

ในมุมมองของผู้เชี่ยวชาญด้านการวิเคราะห์บล็อกเชนระหว่างประเทศ แผนยุทธศาสตร์ปี 2569-2571 ของ ก.ล.ต. ไทยนับเป็นการเปลี่ยนจุดยืนครั้งสำคัญ จากเดิมที่เน้นการควบคุมความเสี่ยงเป็นหลัก มาสู่การทำงานเพื่อช่วยพัฒนาตลาดอย่างตั้งใจ แผนดังกล่าววางสินทรัพย์ดิจิทัลไว้ที่ศูนย์กลางของยุทธศาสตร์ตลาดทุน ไม่ใช่ที่ขอบของการทดลองอีกต่อไป ซึ่งถือเป็นการยอมรับเชิงหลักการที่สำคัญ เพราะเมื่อสินทรัพย์ดิจิทัลถูกนับเป็นสินทรัพย์ประเภทหนึ่ง ภารกิจของหน่วยงานกำกับก็กลายเป็นเรื่องคุ้นเคย คือการออกแบบผลิตภัณฑ์ กำหนดมาตรฐานการรับฝากและความเหมาะสมของนักลงทุน แล้วกำกับดูแลผลลัพธ์อย่างจริงจังเทียบเท่าเครื่องมือการเงินดั้งเดิม

อีกด้านหนึ่งที่นักลงทุนไทยต้องไม่มองข้ามคือมิติการบังคับใช้กฎหมาย ในปี 2568 ผู้ประกอบธุรกิจสินทรัพย์ดิจิทัลในไทยได้ระงับบัญชีม้าไปแล้ว 47,692 บัญชี สะท้อนความเข้มข้นของการบังคับใช้ที่เพิ่มขึ้น ขณะเดียวกัน กระทรวงดิจิทัลเพื่อเศรษฐกิจและสังคมได้รับอำนาจในการปิดกั้นแพลตฟอร์มที่ไม่ได้รับใบอนุญาตโดยไม่ต้องผ่านคำสั่งศาล และได้ออกคำสั่งปิดกั้นแพลตฟอร์มต่างประเทศหลายรายที่ให้บริการแก่ผู้ใช้ในไทยโดยไม่มีใบอนุญาต บทเรียนสำหรับนักลงทุนคือ การเลือกใช้ผู้ให้บริการที่ได้รับใบอนุญาตจาก ก.ล.ต. ไทยไม่ใช่เพียงเรื่องความสบายใจ แต่เป็นเรื่องความสามารถในการเข้าถึงสินทรัพย์ของตนเองในวันที่มีคำสั่งปิดกั้นเกิดขึ้น

ในระดับภูมิภาค ความเคลื่อนไหวของไทยสอดคล้องกับกระแสในเอเชียโดยรวม เกาหลีใต้ประกาศแผนเปิดตัว ETF บิตคอยน์แบบสปอตภายในปี 2569 ในฐานะส่วนหนึ่งของยุทธศาสตร์การเติบโตทางเศรษฐกิจ ขณะที่เวียดนามเปิดตัวระบบใบอนุญาตนำร่องที่กำหนดทุนขั้นต่ำสูงถึง 380 ล้านดอลลาร์ ซึ่งดึงดูดความสนใจจากผู้ประกอบการราวสิบราย ภาพรวมจึงเป็นการแข่งขันเชิงกฎเกณฑ์ในภูมิภาคที่เข้มข้นขึ้น และประเทศที่วางกรอบได้เร็วและชัดเจนจะได้เปรียบในการดึงดูดเงินทุนและผู้ประกอบการ

บทสรุปและข้อพิจารณาสำหรับพอร์ตของนักลงทุนไทย

ภาพรวมที่ประมวลได้จากข้อมูลทั้งหมดชี้ว่า ตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลในกลางปี 2569 กำลังอยู่ในจุดเปลี่ยนที่มีทั้งความเปราะบางและโอกาส ความเปราะบางมาจากข้อเท็จจริงที่ว่ายอดเงินไหลออกสุทธิสะสมตั้งแต่ต้นปียังอยู่ที่ราว 5,400 ล้านดอลลาร์ ราคายังต่ำกว่าจุดสูงสุดเดือนตุลาคม 2568 เกินครึ่ง และมูลค่าล็อกในระบบ DeFi หายไปเกือบ 40% ส่วนโอกาสมาจากการที่โครงสร้างพื้นฐานเชิงสถาบันยังคงถูกสร้างต่อไปอย่างไม่หยุดชะงัก ไม่ว่าจะเป็นการเติบโต 2.5 เท่าของพันธบัตรรัฐบาลแบบโทเคน การเข้ามาของ Nasdaq NYSE และ DTCC หรือการที่หน่วยงานกำกับทั่วเอเชียเปิดประตูผลิตภัณฑ์ใหม่พร้อมกัน

สำหรับนักลงทุนไทย บทเรียนเชิงปฏิบัติที่ควรนำไปใช้มีอยู่ห้าข้อ ข้อแรกคือเรื่องขนาดของการจัดสรร กรอบ 4-5% ที่ ก.ล.ต. ไทยแนะนำสำหรับผู้รับความเสี่ยงได้สูง สอดคล้องกับงานวิจัยระดับโลกที่ระบุว่าประโยชน์ด้านผลตอบแทนต่อความเสี่ยงจะหมดไปเมื่อเกินราว 5% ผู้ที่รับความเสี่ยงได้ปานกลางควรพิจารณากรอบ 1-3% และควรจำไว้ว่าการจัดสรรเพียง 6% ก็อาจเพิ่มความผันผวนของพอร์ตได้เกือบเท่าตัว

ข้อสองคือแหล่งเงินทุนของการจัดสรร คำแนะนำของแบล็คร็อกที่ว่าควรตัดเงินลงทุนบิตคอยน์ออกมาจากส่วนของหุ้นแทนที่จะเป็นตราสารหนี้ มีความหมายเป็นพิเศษสำหรับนักลงทุนไทยที่พอร์ตส่วนใหญ่พึ่งพาพันธบัตรและหุ้นกู้เป็นแกนกลางในการสร้างกระแสรายได้ การลดสัดส่วนตราสารหนี้เพื่อไปซื้อสินทรัพย์ที่มีความผันผวนสูงกว่าหลายเท่า จะเปลี่ยนโปรไฟล์ความเสี่ยงของพอร์ตในทางที่นักลงทุนอาจไม่ได้ตั้งใจ

ข้อสามคือวินัยการปรับสมดุล งานวิจัยของ Fidelity Digital Assets ชี้ว่าผลลัพธ์เชิงบวกส่วนใหญ่มาจากการปรับสมดุลอย่างสม่ำเสมอ ไม่ใช่จากการถือแล้วปล่อยทิ้งไว้ ในทางปฏิบัติหมายความว่านักลงทุนควรกำหนดรอบการปรับสมดุลไว้ล่วงหน้า ไม่ว่าจะเป็นรายไตรมาสหรือรายปี และปฏิบัติตามโดยไม่ปล่อยให้อารมณ์ตลาดเป็นตัวกำหนด

ข้อสี่คือการแยกแยะระหว่างผลตอบแทนที่มีสินทรัพย์หนุนหลังกับผลตอบแทนที่มาจากแรงจูงใจของโทเคน การเติบโตของพันธบัตรรัฐบาลแบบโทเคนที่ 15,920 ล้านดอลลาร์ และสินเชื่อเอกชนบนเชนที่ 850 ล้านดอลลาร์ พร้อมผลตอบแทน 8-14% เปิดทางเลือกใหม่ให้กับนักลงทุนที่ต้องการรายได้ประจำ แต่ต้องไม่ลืมว่าผลตอบแทนที่สูงกว่าย่อมมาพร้อมความเสี่ยงด้านเครดิตที่สูงกว่า และสภาพคล่องในตลาดรองของผลิตภัณฑ์เหล่านี้ยังบางมากตามที่รายงานภาคอุตสาหกรรมยอมรับเอง

ข้อห้าคือการติดตามตัวแปรมหภาคมากกว่าข่าวรายวันในวงการคริปโท เมื่อกระแสเงิน ETF อธิบายความเคลื่อนไหวของราคาบิตคอยน์รายสัปดาห์ได้ราว 45% และกระแสเงินนั้นถูกกำหนดโดยความคาดหวังต่อดอกเบี้ยของเฟดเป็นหลัก การประชุม FOMC วันที่ 28-29 กรกฎาคม ตัวเลขเงินเฟ้อ และรายงานการจ้างงานของสหรัฐฯ จึงมีน้ำหนักต่อพอร์ตมากกว่าข่าวการอัปเกรดเครือข่ายหรือกระแสเหรียญมีมใดๆ ท้ายที่สุด สิ่งที่ควรจับตาที่สุดในช่วงเวลานี้ไม่ใช่ตัวเลขราคา แต่คือความต่อเนื่องของกระแสเงิน หากกองทุน ETF บิตคอยน์สามารถรักษาการไหลเข้าสุทธิเป็นบวกได้ต่อเนื่องสองสัปดาห์ขึ้นไป และการประชุมเฟดปลายเดือนไม่ออกมาในโทนที่แข็งกร้าวเกินคาด กรณีฐานที่นักวิเคราะห์วางไว้ในกรอบ 68,000-84,000 ดอลลาร์ก็มีโอกาสเป็นจริง แต่หากกระแสเงินไหลออกกลับมาอีกครั้ง ระดับ 58,000 ดอลลาร์จะกลายเป็นแม่เหล็กดึงราคาลงอีกครั้ง สำหรับนักลงทุนไทยที่กำลังรอผลิตภัณฑ์ crypto ETF ในประเทศ ช่วงเวลานี้จึงเป็นโอกาสดีในการทำการบ้านเรื่องกรอบการจัดสรรและวินัยการปรับสมดุลให้ชัดเจน ก่อนที่ผลิตภัณฑ์จะเปิดให้เข้าถึงจริง